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| 編輯推薦： |
1.估值是价值投资的核心和落脚点，如果不能学会正确估值，就永远找不到合适的买卖时机，只能跟风操作，成为股票市场中陪跑的对象。动态估值 四维评级法是作者及其研究团队一直潜心研究并且实际运用的新的、更加适合普通投资者的估值方法，从正式推出到现在已经两年多的时间，其间经受住了因中美贸易争端和疫情等事件所导致的股市震荡的考验。而且在这个过程中，此方法还在不断得到调整和改进，朝着更加适合普通投资者投资习惯的方向迈进。这一方法的推广和普及，将给广大投资者带来福音，让他们掌握先进的投资武器，不再是股市的弱势群体。
2.书中汇集了丰富的股市真实案例，从各个角度给我们证明了估值的重要性，以及动态估值 四维评级法在实际运用中的优势，说服力强，可读性也更高。
3.本书与前两本《长期的力量》《常识的力量》一脉相承，层层递进，前两本重在理念的普及，这一本开始涉及实际的操作方法，是一套很适合普通投资者阅读的股市入门教材。再搭配作者方和我社的营销推广联动，能够给我国证券市场的投教工作出一份力。
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| 內容簡介： |
一本给普通投资者的股票估值方法论。
手把手教你用动态估值法进行价值投资。
价值投资注重个股的内在价值，投资那些被低估的股票。价值投资的核心和最终落脚点是估值。长久以来，对于股票的估值一直是投资中的难点，方法论很多，所需要的信息量很大，想要做一个准确的估值，即便是对专业投资者来说也不容易，对于普通投资者来说更是难上加难。
这本书以价值投资为基础，提出了一种经作者多年实践有效的动态估值法，该估值方法融合了相对估值法和绝对估值法的优点，既有相对估值的形式，又有绝对估值的内涵，能够做出相对准确的估值。同时又不是太复杂，基本上普通投资者也能够掌握并实际运用。
书中详细介绍了动态估值法的底层逻辑、基本方法和原理、影响因素、估值结果的检验方法，同时使用了大量的实际案例来回测错误的估值对投资造成的危害，以及如何正确地使用动态估值方法来提高估值的准确性。
最后，书中也指出了动态估值法的优缺点，提出了未来的发展及改进方向。希望这种新的估值方法能够被广大投资者所接受、所使用，并帮助他们取得投资成功。
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| 關於作者： |
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益盟股份战略官，“益研究”创始人。复旦大学金融学博士，中欧国际商学院EMBA。曾长期担任东方证券研究所所长职务，带领团队将东方证券研究所建设成业内颇具影响力的证券研究机构。2014年，创建“益研究”，致力于“传播价值投资，服务价值投资”，为普通投资者提供机构级的证券投研服务。 华东理工大学工商管理专业硕士，注册会计师，现为“益研究”研究员，从事行业研究。 厦门大学金融专业硕士，现为“益研究”研究员，从事宏观经济和投资策略方面的研究。
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| 目錄：
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第一章 好股票=好公司 好价格
估值是价值投资的核心
估值是价值投资的难点
传统估值方法的的局限性
价值投资需要可靠易用的估值方法
第二章 四维评级选出好公司
四维评级定量评估公司基本面
四维评级实践案例
四维评级的优点和挑战
第三章 动态估值确定好价格
简单但实用的估值方法——动态估值
动态估值和传统估值方法比较
动态估值实践案例
动态估值的优点和挑战
附录1：动态估值需要考虑的复杂因素
附录2：如何交叉验证估值结果的合理性
第四章 “四维评级 动态估值”和传统卖方研究对比
卖方研究和买方研究的现状
卖方研究的存在价值和现实问题
“四维评级 动态估值”是对卖方研究的重要补充
第五章 基于“四维评级 动态估值”的价值投资
基于动态估值做投资，能否战胜市场？
动态估值的实战问题
动态估值能和技术分析结合吗？
第六章 从讲故事到讲估值
投资中故事为什么重要？
常见的投资故事类型
故事必须落地为估值
如何把故事转化为估值
后记
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| 內容試閱：
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投资的核心和落脚点是估值
几年前，有一位相关部门的负责人来我们公司考察。这位负责人也是位资深股民，还没等寒暄几句，就给我抛出个问题：“梁博士啊，我投资股票这么多年，知道投资要买好公司，这不难做到，因为好公司容易寻找和识别。但对于好公司究竟值多少钱，我一直摸不着头脑，这也是我投资中最大的困惑。”这位负责人是贵州茅台的拥趸，当时茅台的股价在2 000元左右，所以直接问我：“2 000元一股的茅台，是贵了还是便宜了？”
这位资深股民所提的是一个普遍性的问题。估值一直是投资中的难点，方法论很多，所需要的信息储备量很大，要做一个靠谱的估值，即便是对专业投资者来说也不容易，对于普通投资者来说更是难上加难。正因为这样，“估值”两个字一直被披上了神秘的外衣。
大概在2003年之前，中国资本市场基本听不到“估值”这个词，散户买卖股票靠的是听消息、看趋势，这些与估值关系不大。人们只能从国外的财经教材或图书中看到“估值”这两个字，对于能做估值、会做估值的人，大家都心怀敬意。那时候，如果哪家公司的财务报告中有估值模型，特别是如果有DCF（自由现金流贴现法）估值，那么这家公司的财报格调就会上个大台阶。我们当时看高盛、瑞银（UBS）等外资行的报告就是这样的感觉：它们的财报里有估值模型和DCF估值，真专业！
2003年，以“五朵金花”“五朵金花”指钢铁、汽车、石化、能源电力、金融这五大板块。——编者注为代表的价值投资兴起，特别是QFII（合格境外机构投资者）开始进入A股市场，大家开始越来越重视“估值”。记得那时候，上海有家外资估值培训机构，每天都忙着给各大券商和基金公司培训如何做估值，生意好得很。我们自己也请他们做过３天的培训，我的老领导老同事，现在大名鼎鼎的价值投资大佬王国斌和陈光明等，也在班上学习，认认真真敲键盘，用Excel软件做模型、算估值，现在回想起这些画面仍让我忍俊不禁。
除了“难”之外，更要命的是，估值本身就是一个“模糊正确”的东西，模糊到什么程度，可能是几倍的差异。还是以茅台为例，对有些人来说，茅台的合理估值是1 500元，对另一些人则是3 000元。为什么会这样？因为估值取决于对公司未来经营情况的判断，以及每个人的风险偏好。对未来的预判越乐观（盈利预测越高），风险偏好越高（贴现率越低），估值的结果自然越高。茅台酒当前的出厂价只有969元，而市场零售价基本在2 500元以上，也就是说，单纯考虑市场因素，公司提升出厂价轻而易举，利润就有可能从现在的600亿元提升到1 000亿元以上。如果你认为茅台酒的出厂价还有巨大的涨价空间，那么其估值就是3 000元甚至更高。但也有人认为茅台酒的出厂价受制于非市场化因素，而且喝白酒的年轻人越来越少，这些也都是事实，如果基于这样的判断，茅台的合理估值可能是1 500元。
股票市场之所以有交易，就是因为人们对股票价格的合理性产生了分歧——卖的人认为股价已经贵了，买的人却认为股价还要继续涨。而这种对公司估值的分歧是非常正常的，甚至可以说这是股票二级市场存在的基础。
正因为估值难，且带有很强的主观意识，没有很“精确”的结论，所以很多投资者会忽略估值或者回避估值，不愿意花心思研究。但我还是要强调，估值在投资中极度重要，甚至可以说，投资的核心和最终落脚点就是估值。我们从成长空间、竞争格局、公司护城河、财务等各个角度详细分析一家企业，最终都会面临这个灵魂之问：“这家公司股票值多少钱？什么价格可以买入？”
想取得长期稳健回报，必须重视估值。这是因为估值高了，哪怕是竞争力卓越的公司，也会降低投资回报甚至带来亏损。这样的案例，古今中外数不胜数，*著名的是美国股市在20世纪70年代初的“漂亮50”泡沫，而我们的A股市场最新的例子是2020年年底的核心资产泡沫和2021年的赛道股泡沫。
当然，关于估值和泡沫，资本市场存在很多认知，认知的视角不同，理解也不一样。我的好友周洛华就估值问题有过以下非常精彩的阐述：
估值是热带雨林中的激励机制和生存本能。假设你是一头流浪的公狮，你看见远处草原上有一群母狮，对你爱理不理，但又风情万种，你内心就会燃起激情，不顾一切地去和它们的现任配偶打一架，争夺与母狮们的交配权。整个过程与理性和逻辑无关。母狮们身上洋溢着的风情就是股票的估值，激励你去和现任狮王竞争，在这个过程中，草原上的优质基因得到了筛选和传承。某个高科技行业股票得到了很高的估值，在普通投资人看来高得离谱，但是，这么高的估值不是给普通投资者看的，而是用来刺激和这个行业相关的年轻人和投资人投身于这个事业的。
周洛华对估值的理解是，高估值和泡沫是激励创新的有效手段。对于这个观点，我基本认同，但这激励的是私募股权投资者，奖励的是一级市场投资者，而且实际上是以二级市场投资者的低回报甚至亏损为代价的。对于我们普通投资者来说，我们投资股票的主要目的是稳健获利，而想要获得长期的稳健回报，就必须高度重视估值。
估值的方法论有很多，但总的来说分为两大流派——绝对估值和相对估值。对于传统的估值方法，我的好朋友、资深财务专家饶钢有一个精辟的评价：“方法简单的结果不可靠，方法完美的太难不可用。”相对估值法虽然简单，但其结论受市场情绪影响太大，且没有办法对公司竞争力和成长潜力进行合理定价，所以结论非常不可靠。绝对估值法理论上*为完美，但实操过程中涉及太多参数估计，还需要复杂的财务建模技巧，连机构投资者都望而却步，更别说普通投资者了。
那么有没有普通投资者可学可用，同时又比较靠谱的估值方法呢？这就是本书要介绍的“四维评级”和“动态估值”法。
“四维评级”是益研究量化评估一家公司基本面的基本框架，从成长空间、竞争格局、护城河和经营绩效四个维度，对基本面进行定量打分。每一个维度，我们都有数十个需要打分的问题，研究员通过对这些问题进行打分，得出上述四个维度的得分（星级）。
“动态估值”以“四维评级”为基础，融合了相对估值和绝对估值的优点，采用相对估值的形式、绝对估值的内涵，能够做出相对靠谱的价值估计，同时又不是太复杂，普通投资者基本上也能够掌握并实际运用。
口说无凭，大家可以阅读本书进行验证。饶钢兄是动态估值的拥趸，他和很多估值专家讨论过动态估值，大家一致认为这是理论上能够形成闭环、实践中也可行的估值方法论。
四维评级和动态估值这套方法论，我们益研究内部已经研究了好多年，特别是我自己思考琢磨了好多年，但一直因为工作忙，所以没有将其完整系统地落地。在前几年，我们虽然有了初步的方法，但还没有形成系统的理论框架，特别是在细节上没有做好完整梳理。从2022年3月底开始，因新冠肺炎疫情加剧，上海全城封控两个多月，我和同事居家办公了70多天。在这70多天里，我们就想着把琢磨了好多年的想法落地，于是开始没日没夜地讨论四维评级和动态估值的细节，做了大量的模拟实践，还做了很多效果回测，最终确定了四维评级和动态估值的完整流程和所有细节。在这一过程中，我们开了无数次线上会议，没有工作日和休息日的区别，也没有白天和晚上的区别，大家觉得有会开、有事做，也是一件很有意义和动力的事情。所以，借着这段时间，我们把心心念念了好多年的东西写出来了，可以说是“因祸得福”。在这里要特别感谢益研究的各位伙伴，有幸与你们一起走过了这段非同寻常又很有意
过去几年， 我相继为梁宇峰所著的《长期的力量》和《常识的力量》写过序， 这两本书都是讲价值投资的。而这次这本《估值的力量》， 则进一步讲了价值投资的核心———估值， 我也很高兴能够再为此书作序。
估值是投资中非常重要的一环， 也是价值投资最终的落脚点。巴菲特曾经说， 假如由他在商学院开设投资专业课程， 他只会讲授两门课: 一是如何面对股价波动， 二是如何估算企业内在价值。要正确面对股价波动， 前提也是要大致清楚企业的内在价值， 所以说估值是投资的核心和最终落脚点， 并不为过。
通过对企业的基本面进行分析， 投资者可以大致估算企业的内在价值， 并据此进行投资。估值的结果往往会影响投资者的投资决策， 进而影响投资者的最终收益。然而， 在历次市场泡沫中， 投资者往往因为对估值问题缺乏足够的认知和重视， 盲目跟风投资， 最终遭受了巨大损失。
在A股的历史上， 出现过两次比较明显的估值泡沫， 一次发生在2007—2008 年， 另一次发生在2015 年， 这两次估值泡沫的破灭都令投资者损失惨重。2007 年， 在国内经济高速发展的背景下，上证指数从年初的2 675 点涨到*高6 124 点， 一年不到的时间里翻了两倍多。2007 年10 月， 上证指数的市盈率已经达到53 倍， 却依然有人鼓吹上证指数有望继续在2008 年突破8 000 点。在这样的背景下， 很多投资者在高位买入股票， 并因此而遭受了惨重的损失。有统计显示， 2008 年当年亏损幅度超过70% 的股民达到六成以上， 而亏损幅度小于30%的股民仅占5%。甚至直到今天， 很多股民手里的股票都还没有解套。
2015 年下半年的那场股市异常波动， 同样也酿成了悲剧。上半年， 市场已经非常火热， 短短大半年时间里， 从2 000 点左右涨到了4 000 多点。但某些媒体称“4 000 点是牛市起点”， 所以很多股民特别是新股民跑步入场。这次牛市的特点之一是高杠杆， 不管是机构还是散户， 都在纷纷加杠杆; 特点之二是创业板牛市， 当时创业板的平均市盈率水平已经达到了135 倍， 但继续看涨的人依然不在少数。在这一年的股市大跌中， 个人投资者的人均亏损幅度达到40%， 甚至有人因为加杠杆而倾家荡产， 我身边就有不少这样的案例。
为什么会发生这样的悲剧? 其实就是因为不少投资者缺乏对估值的基本概念。例如， 市盈率可以分为平均市盈率和中位数市盈率， 前者反映市场总体的估值水平， 后者反映市场的估值水平的扭曲程度。不少人或者完全不看估值， 或者*多只看一下总体估值水平， 便得出市场没有泡沫的结论。往往在这些资产的价格都到了前所未有的高度时， 很多人依然跟风买入， 并认为股价还会一直涨下去。如果大家能够充分了解、认识并合理应用估值， 其实很大程度上就能够避免这些损失。
此外， 还有一次让人影响深刻且影响面不小的估值偏离是在2021 年， 但这次应该属于“局部泡沫”， 相对比较隐晦， 因为不是全部资产的泡沫， 而是所谓“核心资产” 的泡沫。2017 年以来， A股的投资风格转向白马蓝筹股， 以贵州茅台为代表的消费医药股，在2017 年年初到2020 年年底这4 年中走出了气势如虹的结构性行情。这时候， A 股市场言必称“价值投资”， 大家都认为“买入核心资产就可以躺赢”。但在2021 年年初， A 股市场的龙头白马股股价相继达到高点， 随后进入下跌通道， 至2023 年6 月30 日， 中国中免自高点下跌了72%， 药明康德自高点下跌了64%， 宁德时代自高点下跌了42%， 贵州茅台自高点下跌了33%。以核心资产为主要成分的上证50 下跌了39%， 不少“价值投资者” 在这次下跌中亏损惨重。而与之相对的是， 以人工智能为代表的主题投资在市场盛行， 很多人在这轮人工智能行情中赚得盆满钵满。在此背景下， 市场开始出现这样的声音: 价值投资失效了。
这种声音其实是源于一种误解， 那就是很多人认为所谓的价值投资就是买优秀公司， 却忽略了价值投资的本质其实应该是以合理的价格去买入优秀公司。当你以超过公司内在价值的价格去买入股票时， 其实就已经违背价值投资的理念了。这就是我们要强调“估值” 的原因， 估值才是价值投资的核心， 是让价值投资落到实处的一环， 我们需要靠估值来帮助判断我们对于这个公司的出价是否合理。
而这本《估值的力量》出版的意义， 就在于帮助投资者构建基本面分析的框架， 并在此基础上提供一种有用且可行的估值方法。《估值的力量》从成长空间、竞争格局、护城河和经营绩效四个维度去分析公司的基本面， 并针对每一个维度进行量化评级， 以帮助投资者选出好公司， 在此基础上， 向投资者提供了一种根据基本面对公司进行估值的方法。
目前， 我们所熟知的估值方法有两种: 一种是相对估值法， 另一种是绝对估值法。这两种方法各有利弊， 相对估值法简单， 但太容易受到市场情绪的影响; 而绝对估值法比较专业， 但较为复杂，实用性较差。这就导致我们在投资实践中， 很难有办法对一个资产进行相对准确的估值。
这本《估值的力量》创造性地提出了绝对估值和相对估值之外的另一种估值方法， 这种方法叫作“动态估值”。和相对估值相比，动态估值抓住了公司的本质， 且其结果不受市场情绪的影响， 相对客观; 和绝对估值相比， 动态估值要简单易学得多， 具备实用性。
动态估值综合了绝对估值的内核和相对估值的形式， 同时在一定程度上规避了两者的缺陷， 我相信对于广大投资者来说， 这一定会是一个非常有用的估值和投资工具。
这本书对四维评级和动态估值的理论进行了详尽的介绍， 并给出了一定的案例说明， 通过阅读本书， 相信普通投资者也能够通过自己的能力去量化公司基本面， 并得出属于自己的估值判断， 以帮助进行投资决策。而在阐述理论和应用方法的同时， 书中也客观地指出了动态估值的一些缺陷， 以及应用上的局限性， 一定会给投资者带来有益的启示。
李迅雷
中国首席经济学家论坛副理事长
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