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| 內容簡介： |
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日本的金融体系源于二战前，辉煌于二战后，变革于20世纪70年代中期，金融体系的好坏集中反映在金融体系的运行效率上，低效率的金融体系不仅会影响经济的健康，还会威胁货币金融体系的稳定。日本金融体系的演化与宏观和微观都存在联系，具有自身演化特性。从效率的角度研究日本金融体系演化，更清晰地厘清日本金融体系演化的自身规律。本书通过多维角度对日本金融体系的演化进行研究，揭示了日本金融体系演化的历史脉络和规律，深入探究了金融体系的效率问题。
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| 關於作者： |
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刘云，经济学博士，中国现代国际关系研究院传播中心执行主任，副研究员。研究方向为日本经济、全球化与全球治理，成果有《现代日本经济治理：百年变局的转型探索》《日本的全球安全发展问题探析》等。
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| 目錄：
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绪论//
第一章间接金融本位、利率规制与经济增长//
第一节政策金融、利率规制与经济复兴//
第二节利率规制与高速增长//
第三节利率自由化与不稳定增长//
第二章间接金融到直接金融的发展与转变//
第一节间接金融体系的起源//
第二节重化学工业化战略、产业政策与间接金融体系//
第三节金融大变革——直接金融的发展//
第四节雷曼冲击后的金融扩张//
第三章银行业转型与证券市场发展//
第一节银行业的转型//
第二节证券市场的发展//
第四章金融体系转型效率的制度分析//
第一节效率波动、效率损失与制度变迁//
第二节金融体系效率提升的约束条件//
第三节市场机制、系统功能与制度效率//
第五章金融体系转型效率的实证分析//
第一节银行业转型效率检验//
第二节证券市场转型效率检验//
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| 內容試閱：
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1949年，美国底特律银行董事长道奇根据该原则制定出稳定经济的政策——“道奇路线”：废止“经济复兴金融公库”制度，在金融方面抑制总需求；紧缩预算，抑制政府支出，间接控制货币供应量。抑制总需求政策取得了良好的效果。针对恶性通货膨胀的治理，奠定了1955年之后日本经济高速发展的金融体系基础，保障了社会货币金融体系适应经济发展的需求。二战后初期，在以美国为首的驻日盟军司令部主导下，日本进行了一系列改革，涉及政治、经济、教育等社会各个方面。经济改革包括农地改革、劳动改革和解散财阀，被称为“三大经济改革”。农地改革为日本经济改革第一步。1945年11月，日本政府颁布《农地调整法改正方案》（第一次农地改革）；1946年9月，提出第二次农地改革方案。农地改革主要包括以下两点：第一，规定国家征购离村地主全部出租地以及在村地主1町步（北海道为4町步，1町步约合001平方千米）以上的出租地，由政府出让给佃户；第二，政府按照全国平均水平价格收购农地，旱田每0001平方千米450日元，水田760日元。根据上述方案，日本政府从1947年开始征地，于1950年基本结束。通过农地改革，日本确立了自耕农体制，自耕农在总农产中的比重占到88％，耕地占到90％，并且把农产土地规模限制在003平方千米以内。为避免二战时工人的一切权利被剥夺这一现象重现，日本政府于1945—1947年先后颁布了《劳动组合法》（1945）、《劳动关系调整法》（1946）、《劳动标准法》（1947）等，成立了劳动委员会负责斡旋劳资双方，规定了最低工资和男女同工同酬，实行八小时工作制，禁止强制劳动。在《劳动组合法》颁布之后的3个月里，工会会员数量从38万人增加到300万人。这一系列法令在当时全世界范围也是相当进步的，对劳资关系正常化以及之后经济的发展起到了重要作用。财阀是日本在德川幕府末期形成的特有垄断集团。为打破垄断，建立现代金融和工商业秩序，消灭日本发动战争的能力，日本从1946—1947年对财阀集团进行解散和整顿，颁布了《经济力过度集中排除法》（1946）和《禁止垄断法》（1947），对股票持有、重要社员兼任、企业合并都进行了限制。主要包括：解散财阀家族总公司的核心——控股公司；排除家族财阀对企业的控制；分散股份所有权；避免经济过度集中，拆分大型企业。解散财阀使企业经营权与所有权分离，打破了原有金字塔式的方式，但是大金融机构并未受到太大影响，成为以后主银行制的基础，而经济的发展在很大程度上与类似于主银行制这样的金融体系的创新有关。“三大经济改革”使日本从战时统制经济转变为市场经济，提高了农业生产力，释放了农村消费力，理顺了劳资关系，打破了垄断，建立了合适的金融制度。由于资本积累使实物投资在金融层面上得以实现，为之后的经济增长奠定了基础。二、战后初期的政策金融日本战后初期的间接金融体系是以日本政策性金融机构的活动和功能为基础，即政策金融。政策金融相对于民间商业金融，“政策性”是其唯一本质属性，属于政府通过设立政策性金融机构，利用金融手段干预经济的行为，属于“看得见的手”。二战后日本政府根据经济发展需要建立了一系列政策性金融机构，运用政府提供的资金和通过金融手段筹集的社会资金参与金融活动，配合民间金融机构完善产业融资，支持国家产业政策的实施和经济发展目标的实现。日本的政策金融从战后初期到经济高速增长的过程中，由于其承担了民间力所不及的金融功能，为经济发展作出了巨大贡献。政策金融积极有效的活动，补充完善了特定领域内的民间融资，健全了国民经济金融体系的整体功能，对日本经济重建起到巨大推动作用。从广义财政投融资制度看，日本政策金融最早起源于1869年创设的国库公积金制度。1875年， 日本在全国设立了为数众多的驿递寮，开始办理邮递存款业务，之后大藏省获得运用邮政储蓄资金的权利。1885年大藏省设立存款部，其资金主要来源为邮政存款，主要限于购买国债。1890年之后，大藏省存款部以低利率向地方公共团体和农林水产业提供融资，其资金逐渐倾向于为产业基础建设等特定政策目标提供长期资金而设立的特殊金融机构，这些金融机构可通过发行金融债券 由于大藏省存款部向这些金融债券的还本付息提供保证，实际上形成了将国民存款用于长期产业投资的格局。来筹集资金。此后，日本经济向战时统制经济转变，存款部资金通过多家政策性金融机构为战争提供资金。日本战败给存款部的资产造成了重大损失。二战后初期，战前形成的财政投融资体制被废除，存款部资产被清理，日本兴业银行、劝业银行等政策性金融机构被废止。战后日本生产水平大幅度下降，日常生活用品严重缺乏，通货膨胀严重。为避免经济危机，复兴濒临崩溃的经济，日本政府决定优先发展生产，并采取特别政策以满足经济复兴的资金需求。由于日本兴业银行受到驻日盟军司令部的制约，需要设立新的复兴金融机构。新金融机构的资金筹措采取了由政府全额出资形式，以发行复兴金融债券的方法来填补资本金中未交付部分，但是由于民间金融机构资金短缺，无力认购复兴金融债券，复兴金融机构只能依靠日本银行的信用支持。 日本复兴金融公库原则上由政府出资，但是政府出资部分到位迟缓，还受到财政预算限制，因此资金筹集手段主要是发行日本复兴金融债券，以日本银行承销和贴现方式进行。日本复兴金融公库成立当年，日本银行就持有了日本复兴金融债券发行额的933%，此后每年持有率都在70%以上。根据1946年10月《复兴金融公库法》，日本于1947年1月以日本兴业银行复兴金融部为主体成立了日本复兴金融公库，开始实施日本战后政策金融。该金融公库在复兴金融委员会监督下，负责为政府优先生产政策提供资金业务，时间为3年，其100亿日元的资本金由政府全额出资，融资对象被限定在“促进经济复兴”“难以从其他金融机构获得融资”范围，即集中向在倾斜生产方式中被视为重点产业的部门提供融资，特别是煤炭、钢铁等重要基础产业。也就是说，日本复兴金融公库被定位为从金融方面支持倾斜生产方式的倾斜式金融的实施机构。日本复兴金融公库作为向基础产业提供资金的融资机构，通过向重点产业集中分配资金，打通了以煤炭生产为中心的生产瓶颈，在资金方面为经济复兴发挥了一定作用。日本复兴金融公库1949年3月的贷款总额为2951亿日元，未偿贷款余额为1320亿日元，占所有金融机构未偿贷款余额的233%，资本投资占所有金融机构资本投资的74%。日本复兴金融公库84%的资金用于煤炭、钢铁、化肥、电力、远洋运输等行业的股本投资，16%用于这些行业的流动资金贷款，占所有金融机构向这些行业融资总额的44%，同时日本复兴金融公库为不能享受政府价格补贴的企业提供流动资金，使得工业生产得以迅速恢复和发展。但是日本银行不具备认购巨额债券的能力，只能扩大信用、增发纸币，信用规模曾一度失控，日本复兴金融公库使当时已经降低的通货膨胀率再度上升。根据“稳定日本经济九原则”，驻日盟军司令部开始实行“道奇路线”。按照“稳定日本经济九原则”以及1949年“综合均衡预算规定”，日本于1949年3月停止了日本复兴金融公库的新增融资，而由专门成立的美国援助日本物资配套资金特别会计对工业进行贷款。1951年3月，日本颁布了《资金运用部资金法》和《资金运用部特别会计法》，将大藏省存款部改组为资金运用部，这标志着战后日本财政投融资体制的核心——资金运用部制度——诞生。1952年日本复兴金融公库解散，其所有债务由日本开发银行承担。1953年，在美国援助日本物资配套资金特别会计的基础上新设了产业投资特别会计，这笔资金也成为财政投融资的资金来源。1953年，日本开始制订“财政投融资计划”，该计划的资金来源包括：以邮政储蓄和年金公积金为核心的资金运用部资金、简易生命保险资金、产业投资特别会计、政府保证债以及政府保证借款。资金运用部这一制度的最大意义在于其将国家所管理的资金进行“一元化”统一管理。1953年，财政投融资总额的1/2以上投向各产业领域，总额的1/3以上提供给了日本开发银行和电源开发株式会社，财政投融资成为以国家经济社会发展为中心、保护和扶持产业的重要方针政策。为使经济由严重通货膨胀转向稳定增长，日本政府设立了一批政策性金融机构，包括国民金融公库、住宅金融公库、日本进出口银行、日本开发银行等。
表1-1日本1945—1953年设立的政策性金融机构
名称成立时间主要业务农林渔业金融公库1945年提供农林渔业生产贷款复兴金融公库1947年向煤炭、钢铁等重点产业提供贷款国民金融公库1949年为中心企业和个人发放贷款日本进出口银行1950年为进出口企业提供出口信贷和进口信贷住宅金融公库1950年向个人提供低利率的住宅贷款北海道东北开发公库1950年为开发北海道和东北地区的企业提供贷款日本开发银行1951年为私营大企业设备投资提供贷款和信贷担保中小企业金融公库1953年为中小企业提供设备投资贷款和周转贷款日本倾斜生产方式主要针对大企业，中小企业并未包括在内。中小企业资金极度困难，1948年3月的融资限制进一步加剧了中小企业的资金紧张局面。为此，日本1949年5月颁布了《国民金融公库法》，1949年6月设立了国民金融公库，由大藏大臣主管。《国民金融公库法》的设立是为了向难以从银行及其他一般金融机构得到融资的广大国民提供必要的事业资金，即该公库是作为一家补充性金融机构设立的。《国民金融公库法》规定，向“谋生及教育”提供小额事业贷款，前者指“有独立开展事业意愿，有可行的事业计划，但是难以从银行及其他一般金融机构得到融资”的谋生者，后者指“难以从银行及其他一般金融机构得到融资的受教育（高中、中专、大学及其他类似教育机构）者或其家庭”。二战后初期日本陷入住房极度紧缺的状态。1945—1948年日本新建住宅200万户，80%由民间资金完成，公营住宅每年仅为4万—5万户，低收入阶层住房不足问题严峻。由于灾害和资金不足等问题，民间住房建设大幅减少，而一般金融机构不可能为住房建设提供必要的长期低息资金。为此，1950年5月日本颁布了《住宅金融公库法》，1950年6月设立了住宅金融公库，由大藏大臣和建设大臣共同主管。住宅金融公库的设立是为了在国民大众向银行和其他金融机构借款较困难时，提供住房建设、住房用地的购买与平整所需资本，以及通过住房建设资金、住房用地购置资金贷款来缓解住房困难。住宅金融公库资金来源包括由一般会计和特别会计、美国援助日本物资配套资金特别会计、住房融资保险基金投资组成的资本金；政府借款，包括资金运用部和简易保险年金借款；住房用地债券。其中，对居民的住房贷款占资金运用一半以上，个人住房贷款中一般住房贷款有较大优惠，偿还期为18—35年，融资比例达所需资金的75%—80%。为促进对外贸易、补贴一般金融机构开展进出口及海外投融资活动，1950年12月日本依照《日本进出口银行法》设立了日本进出口银行，由大藏大臣主管。设立日本进出口银行的原因包括：一是依据“道奇路线”的方针，振兴出口成为重建日本经济的关键；二是1950年前后东南亚各国走向工业化，对日本成套设备的需求增加，这也与日本产业结构的重工业化和化学工业化合拍，从产业结构升级的角度来看，促进这些设备的出口也变得十分必要；三是出口（特别是成套设备出口）要求能够为生产部门提供半年以上的长期融资，而当时的民间金融机构无法满足这一要求。日本进出口银行设立之初仅限于出口融资，之后为确保海外物资长期稳定供给，1952年增设进口融资业务；为充分利用民间金融机构资金以及推动外资引进，1953年设立海外投资金融和海外事业金融业务，1957年设立开发事业金融业务。日本开发银行是日本政府最大的长期信贷金融机构，职能是“从事长期资金供给，以促进经济重建及产业开发，补充并奖励民间金融机构从事金融活动”。日本开发银行是根据日本政府1951年3月颁布的《日本开发银行法》于同年4月成立的，由大藏大臣主管。二战后，日本的银行存款、个人存款占长期存款中的比重仅为战前的10%，日本开发银行在推行政策金融、促进产业政策实施、推动经济恢复和高速增长上发挥了突出作用。设立日本开发银行的原因包括：一是复兴金融公库的新融资业务被停止，但是原属复兴金融公库的产业融资对日本经济复兴意义巨大，单靠产业自我积累和民间金融难以达到经济复兴的预期效果，由政府出面组建类似日本复兴金融公库的产业金融机构很有必要；二是民间金融机构贷款形式上以短期融资为主，但是实际上通过债务期限错配方式实现了长期融资，长期融资比重相当大，出现超额放款长期化现象，对民间金融机构和产业界都是极大负担，为使民间金融机构重回短期融资业务，有必要建立专门性的长期金融机构；三是随着美国对日援助的配套保证资金逐渐减少，需要有一个新的金融机构对回收的本息进行有效再投资。《日本开发银行法》必须坚持三项基本原则：一是政策性原则，必须配合国家经济政策；二是补完性原则，向企业提供长期资金贷是弥补民间金融机构不足，不是和民间金融机构竞争，不得经营民间金融机构能够并且愿意经营的业务，业务一般为资金需求量大、收益较低的基础产业和基础设施，以及技术、市场风险较高的领域；三是有偿性原则，即自主经营，独立核算，资金自求平衡，和民间金融机构相近。战后经济恢复过程中，日本开发银行向影响国民经济长远发展且对其他产业发展存在较大制约的薄弱产业发放了大量优惠贷款，对整个经济的复兴起了积极作用，为日本经济进入高速增长奠定了基础。农林渔业相比工业和商业易受自然环境影响，经营不稳定且投资效率低。由于原料为农产品和水产品，食品产业易受供求关系变动影响，且多为中小企业，面临的风险较大。农林渔业金融公库是根据日本政府1952年12月颁布的《农林渔业金融公库法》于次年4月成立的，由大藏大臣和农林大臣共同主管，目的是在农林系统金融机构之外提供长期低息资金作为补充融资。农林渔业金融公库设立的原因包括：一是向农林渔业者提供提高生产力所必需的长期低息资金；二是向食品制造、加工及流通企业提供确保原材料稳定供应所必需的长期低息资金。1953年8月，日本政府根据《中小企业金融公库法》设立了中小企业金融公库，由大藏大臣和通产大臣共同主管。中小企业金融公库设立的目的是向中小企业提供开展经营所必需的、一般金融机构难覆盖的长期资金，从而振兴中小企业。中小企业金融公库根据《小规模企业者等设备引入资金助成法》向设备出租机构提供长期资金贷款；根据《中小企业投资育成公司法》向中小企业投资育成公司提供长期资金贷款；通过贷款和承购新发公司债等，向中小企业提供长期、稳定的设备资金及运转资金；提供咨询、证券化、信用保险等业务支持以促进中小企业发展。三、政策金融、利率规制与经济复兴二战后，日本政府建立了一整套完整的政策性金融体系，并通过该体制引导民间产业资本流向重点产业，推动了产业政策的顺利实施和经济赶超目标的实现，为日本经济的迅速发展作出了巨大贡献。为恢复生产及振兴经济，日本政府根据有泽广巳教授的建议实施了针对煤炭和钢铁产业的倾斜生产方式，于1947年设立日本复兴金融公库向重点产业部门提供低息贷款。尽管日本复兴金融公库存在时间不长，但是与价格补贴、物资配给政策一起，推动了以倾斜生产方式为核心的复兴产业政策顺利实施。20世纪40年代末至50年代初，日本政府还实施了以钢铁、煤炭、电力、造船为重点的产业合理化政策。根据该政策，日本政府鼓励企业对重点产业的生产设备、生产技术进行现代化改造。但由于经济发展阶段的局限性，日本政府和企业内部的资本较少，例如1950—1962年企业自有资本率仅为33%。为满足重点产业设备的投资需求，日本政府先后建立了日本进出口银行和日本开发银行，专门负责提供产业发展所需长期资金，以弥补民间金融机构长期资金不足。另外，为促进地区经济发展、改善生活环境，日本政府又陆续建立了6家金融公库，从而形成了战后初期“2银行 6公库”的政策性金融机构体系。 随着政策金融不断完善，日本政策金融体系逐渐发展为三部分：一是政策金融融资体系，由2家银行、10家金融公库、1家基金组成，主要对特定领域企业提供贷款；二是政策金融投资体系，由36家公团和事业团组成，带有较强社会福利色彩，投资对象多为内部会员；三是筹资机构——邮政局，大藏省将邮政储蓄和国民年金、福利年金收入等集中到资金运用部，按计划把这些资金的约一半转贷给政策性金融机构，成为政策性金融机构的主要资金来源。日本低利率规制政策的出发点是要压制战后初期物价轮番上涨的恶性通货膨胀。战后初期，日本的经济发展战略是不断扩大设备投资，发展高收入弹性产业的出口。但是企业自有资本率低，投资资金主要依靠外部筹措。为降低企业资金筹措成本，加快设备投资，进而不断提升出口竞争力，日本政府于1947年颁布《临时利率调整法》，实施严厉的利率规制措施，人为压低利率。为弥补官方利率过低导致的资金分配失控，日本银行实行了高利率适用制度，依据各金融机构资产负债情况计算出贷款基准额度，额度内贷款适用官方利率，超过额度的部分采用惩罚性利率。1947年之前的短期贷款利率由银行协商决定，后因与1947年《禁止垄断法》抵触而被废除。政策金融为日本战后复兴提供了低息融资，按照平均贷出资金利率由小到大排列分别为信用金库<相互银行<地方银行<地方银行。日本政策金融的运行分三个阶段。一是编制计划阶段。每年七八月，各个省厅根据经济发展需要和企业资金需求编制下一年度政策金融预算草案，并交给大藏省；大藏省根据预算收入和各省厅资金需求，从财政和金融角度对草案进行全面审议，并确定大藏省原案；原案经内阁会议讨论通过后作为政策金融预算计划提交国会审议，国会审议批准后该政策金融计划编制即告完成。政策金融计划包括资金筹措计划与资金运用计划。二是筹措资金阶段。大藏省根据已被批准的政策融资计划从资本市场筹措资金。资金主要来源包括：大藏省资金运用部以委托保管形式从邮政储蓄、国民年金和厚生年金部门吸收的资金，这是政策金融主要资金来源；政府经营的人寿保险公司收取的保险费；从国家一般会计预算中下拨的资金；如果吸收的资金不能满足预算支出需求，则发行国债、政府担保债券以弥补资金缺口。三是运用资金阶段。大藏省依据政策金融计划将一部分资金分配给政策金融投资部门，由它们对国营、公营事业提供投资，另一部分资金通过政策金融融资机构贷给企业。政策金融对二战后初期日本的经济复兴具有重要作用。一是补充民间金融机构贷款不足，弥补金融市场失灵。民间金融机构非常重视贷款的安全性和收益。初创企业发展前景不明朗，融资风险较大；中小企业在市场竞争中处于不利地位，融资风险也较大；基础产业投资规模大，回收期限长。这些企业很难直接从民间金融机构获取贷款。由政策性金融机构提供贷款有利于解决产业发展的资金需求。例如，煤炭业贷款占日本复兴金融公库贷款总额的比例从1947年的35%升至1948年的38%，1949年4月煤炭业的设备资金净借入额的98%来自日本复兴金融公库。此外，由政策性金融机构向风险大、回收期长的产业进行直接或间接信用担保，可增强民间金融机构向这些产业提供融资的安全感和信心。二是引导民间资本的投融资方向。受资金总量所限，政策性金融机构直接向企业提供融资的规模有限，对产业发展的促进更多体现在对民间资本的引导和带动上。政策性金融机构先向重点产业提供融资，民间资本在政策性金融机构诱导下不断流向政策支持的重点产业，从而在资金上保证了产业政策的顺利实施。以低利率为导向的政策金融体系成为日本战后间接金融本位的起源，在促进经济复兴方面起到积极作用。通过明确的结构性分工，以法律形式明确各方的投融资领域，避免了业务交叉、重复所造成的盲目竞争和浪费，从而有利于政策金融整体效益的提高。日本政策金融具有补完和引导功能，保证了民间金融机构不愿介入和无能力介入领域或行业的资金需求。日本政策金融奉行 “补而不包”的方针，企业只要能够从民间金融机构借得资金，政府就不提供贷款，只有民间金融机构无法承受的，政府才承担起来，而且只是提供部分资金。政府绝不包揽任一行业的投资，这样就不会因政府低利率资金而影响民间金融机构的竞争活力。政策金融的这种补充作用健全了社会金融体系的整体功能，使得社会各领域的生产能够平衡发展，降低发生社会动荡和经济危机的风险。第二节利率规制与高速增长高速增长期是指20世纪50年代中期至70年代初期，日本国内生产总值快速增长的20年。这一时期，日本通过发挥后发优势、充分吸收全球科学技术成果和改革国内经济体制，创造了20年的长期高速增长奇迹，于1968年成为资本主义世界第二大经济体。图1-21825—1989年日本国内生产总值
（以1980年物价水平为基准）增长情况
1953—1973年日本实行高出口和高投资政策，鼓励企业扩大设备投资，增加重工业和化学工业产量，扶植出口，以促进国内生产发展。高速增长时期的低利率政策带来超额贷款，对资金流向改变起到了积极作用：一是促进社会资金向需要大量资金的大型出口企业配置，提供了高效能货币供给满足生产需要；二是利率规制条件下，企业能够以较低成本获取大量资金，面临的贷款利率风险较低，推动了设备投资；三是弥补了平衡财政体系下的财政投资不足，在货币政策不完善情况下向社会提供足额信贷资金。但是，这一基于规制低利率基础上的超贷金融体系也给日本经济带来不利影响。实行信贷配给制度，忽视了价格机制，造成资金配置失衡。利率作为资金的使用价格被人为压低，使得社会对资金的需求程度远远大于供给，政府不得不对资金的使用实行分配。日本企业中规模较大、以出口为导向、设备投资积极、与政府和金融机构存在密切联系的企业可以优先获取资金分配。一、20世纪70年代初期前的高速增长经过10年恢复和调整，日本国民经济以及工农业生产等主要经济指标已恢复或超过战前水平。1955年开始，日本经济进入了高速增长时期。1956年7月，日本经济企划厅发表白皮书《日本经济成长与近代化》，其中指出：“现在日本已经不是战后……我们面临一个新的时代，恢复调整阶段已经结束，今后高速增长的动力将是现代化。”截至1972年，日本共出现四次主要的高速发展期：1954—1957年神武景气、1958—1961年岩户景气、1962—1964年奥运景气、1965—1970年伊奘诺景气，年均实际增长率达93%。图1-3日本高速增长期的年均国内生产总值增长率（以1990年为基期）
1954—1957年，日本年均国内生产总值增长率为765%，被称为神武景气。这一时期的经济增长主要是由民间企业设备投资带动。为彻底改造国内工业技术，日本政府于1956年颁布了《机械工业振兴临时措施法》，通过行政手段和金融财政手段强制企业加速设备更新升级，以执行政府制定的企业技术标准。之后，政府又围绕《机械工业振兴临时措施法》制定了92部相关法令。在此基础上，日本出现技术革新浪潮，企业积极谋求发展，产业间相互影响的范围和程度都是空前的，众多新兴产业随之涌现。消费品方面，1958年电视机产量为100万台，是1954年产量的300多倍，家用电器进入大规模批量生产阶段；纤维化工方面，1957年尼龙和维纶的产量分别为25万千克和15万千克，是1954年的2倍多；钢铁方面，引进了大型高炉和顶吹转炉等，实现了轧钢现代化；能源方面，制订了“电力五年计划”，以石油代替煤炭发电，火力发电实现大规模化和自动化。1957年受外汇短缺制约，日本国际收支恶化，不得不采取紧缩政策来进行调整，导致经济增长出现短暂停滞，神武景气结束。伴随政府一系列刺激政策，1958—1961年日本年均国内生产总值增长率为1015%，称为岩户景气。这一时期延续了神武景气的设备投资热情，民间设备投资从19万亿日元上升到42万亿日元，占国民支出的比重也由136%上升至213%。设备投资扩大带来联动杠杆效益，经济增长扩张至经济各个方面，出现了“投资带动投资”的情景。在此之前，1957—1958年发生了战后第一次同期性经济危机，日本国内产品过剩、工业产量大幅下降、企业倒闭、股指下跌、失业人数剧增，经济面临消费革命呼之欲出和经济危机频发的对立现象，政府不得不紧缩财政金融，官定利息率在1957年3月、5月分别提高037%、073%，加剧了银根紧缩和市场预期紧张，使商品滞销更趋严重。高速增长理论代表人物下村治 下村治利用资本产出系数和进口依存度对国内外供给能力进行了计量分析，论证了日本的高速增长潜力，其提出的高速增长理论构成了日本以生产力为核心的发展理念。认为，经济增长的条件包括供给能力和需求能力，经济的发展就是由设备投资积累所引起的。根据下村治的理论，1960年日本政府颁布“国民收入倍增计划”。该计划分为总论、政府公共部门的计划、民间部门的预测与诱导政策、未来国民生活状况四部分，提出：国内生产总值增加一倍，1970年增至26万亿日元，通过增加就业实现完全就业，大幅提高国民生活水平；实施过程中，必须缩小农业与非农业，大企业与中小企业，不同地区、不同阶层之间在生活上和收入上的差距，使国民经济和国民生活得到均衡发展；五大配套措施包括农业现代化、中小企业现代化、落后地区发展、配套产业发展和重新研究公共投资按地区分配、积极发展对外贸易和推进国际合作。“国民收入倍增计划”颁布后，日本政府积极采取措施提高农民、工人的购买力：提高农产品收购价格；按照地区与产业不同，将劳动者分为若干集团，每个集团统一最低工资标准，提高工人工资。岩户景气时期，日本国内消费水平在生产大幅增长的基础上得到了显著提高，但到1962年其在美国要求下实行贸易自由化政策，日本的国际收支再次转为赤字，经济陷入新萧条。为应对1962年出现的经济萧条，日本政府从1962年3月开始采取了一系列以稳定物价为核心的政策，包括：货币财政紧缩，提高农业、中小企业、商业劳动生产率，执行《禁止垄断法》，加快贸易自由化等。此时正值日本东京成功申办第18届夏季奥林匹克运动会，日本再次采取宽松的货币财政政策，增加财政支出用于奥运场馆和社会基础设施建设，形成了1962—1964年的奥运景气。日本为准备第18届夏季奥林匹克运动会而投入的资金在当时是创纪录的，高达1万亿日元，在当时约合30亿美元。这当中，用于比赛设施和奥运村建设160亿日元、运营费60亿日元、道路建设等为825亿日元，其余资金用于突击完成东海道新干线、首都高速公路、东京高架单轨电力、东京地铁及交通网的整备。1962—1964年，日本实际国内生产总值增长率分别达到7%、104%、132%，1964年日本加入经济合作与发展组织，成为发达国家一员，同时建成每小时时速超200千米的新干线。由于是奥运特需经济，景气持续时间非常短暂，奥运会结束后很快出现萧条，被称为“昭和40年萧条”。1965年开始，日本政府采取优先发展大企业的战略，降低法人税，同时放弃长期实施的偏保守的财政均衡政策，采用凯恩斯主义赤字财政政策，于1965年7月发行赤字国债，日本经济的高速增长由设备投资主导型转向了国家财政主导型。在此基础上，1965—1970年的57个月期间，日本再次出现经济快速增长，年均增长率达118%，被称为伊奘诺景气。整个20世纪60年代被称为“黄金时代”。景气产生的原因包括：公债大量发行，1965年2月美国介入越南战争带来的特需经济，汽车、空调、彩电等个人消费品开始普及，设备投资增长。这一时期，随着出口规模大幅增加，外贸顺差快速增长，日本的国际收支变为顺差。1966—1970年，其贸易顺差分别为2275亿美元、1160亿美元、2529亿美元、3699亿美元、3963亿美元。1968年，日本以年均115%的增长率完成了“国民收入倍增计划”，远远超过了计划的72%的增长率，国内生产总值超过联邦德国，仅次于美国，成为世界第二大经济体。图1-4高速增长期日本国内生产总值各项要素占比
通过20年高速增长，日本经济实现质的飞跃，劳动力充分就业，国际收支由赤字变为黑字，农业实现机械化，这一成就与该期的金融制度密不可分。高速增长时期，日本企业的资金主要来自外部，占比约为60%。外部资金中，通过股票发行和公司债券等直接融资方式来获取资金的比重远小于通过银行借款方式，表现为间接融资方式。政府通过利率规制把存款利率固定在很低的水平，严格的外汇规制和较高的居民储蓄率 据日本银行《国际比较统计（1975）》，1955年居民储蓄率：日本134%、美国58%、英国10%、联邦德国134%；1973年居民储蓄率：日本205%、美国80%、英国71%、联邦德国140%。保证企业以低成本获取资金，推动经济快速增长。二、20世纪70年代中期前的利率规制战后经济复兴时期，日本政府需要重点抑制恶性通货膨胀并推动经济复兴。其货币政策是配合“道奇路线”超平衡预算所采取的金融缓和政策，措施包括：一是从超平衡预算盈余中吸收资金，贷给民间银行；二是在公开市场上买进国债，扩大货币供给量；三是设立政策性金融机构，提供长期低息贷款。通过上述金融政策，日本以平稳的通胀政策中和了因压缩财政极可能带来的通货紧缩，稳定了经济增长，也为日本由统制经济向市场经济过渡创造了宏观条件。日本战后出现了恶性通货膨胀。为抑制通货膨胀，日本开始实施“道奇路线”，包括超平衡预算、360日元兑换1美元单一汇率。1945—1951年，日本批发物价上涨了98倍。针对如此严峻的经济形势，日本政府不肯提高公定利率，原因在于“政府通过大量发行债券等扩大财政赤字方式弥补战争损失，公定利率提高将导致政府债券价值降低”。日本银行不得不采取变通方法，即高利率适用制度这一惩罚性利率制度。与此同时，日本政府于1947年12月颁布《临时利率调整法》，规定民间银行存贷款利率、邮政储蓄利率等都要依照公定利率确定上限，任何金融机构都必须按照公布的上限或采取与公定利率挂钩的方式自主限制，不得突破。通过高利率适用制度，日本金融业的利率只能在一个非常狭小的范围内变动。这种以公定利率为中心的利率体系，为之后实行人为的低利率政策奠定了基础。高利率适用制度使通货膨胀在1949年得到控制，但同时也使日本经济陷入严重萎缩。1949年到1950年上半年，日本银行增加贷款，通过购入长期国债、复兴金融债券来减轻经济萎缩压力。1950年6月爆发的抗美援朝战争，刺激了特需产品的生产和出口，1950—1951年工矿业生产同比增长了40%—50%，刚刚趋于稳定的物价再次攀高，货币供应量以年均30%的增幅不断扩大。为此，日本银行于1950年12月和1951年3月分两次强化了高利率适用制度，1951年10月提高了再贴现利率并停止买入操作。伴随抗美援朝战争结束和日本银行采取紧缩银根措施，日本进出口价格暴跌，大批企业倒闭，日本银行不得不放宽规制措施。1952年初在个人消费扩大的带动下，经济再次出现上升趋势。日本政府在1952年的补充预算中增加了财政投融资额，发行特别减税国债，增发电力公司债等政府担保债券。同时降低了日本开发银行、日本进出口银行的贷款利率，并于1952年10月依照《临时利率调整法》调低了民间银行贷款利率的上限。随着经济形势好转以及物价上升，因抗美援朝战争特需而勉强维持平衡的国际收支再次转为赤字，外汇储备大幅减少。为解决这一问题，日本银行于1953年9月开始强化窗口指导，并于1953年10月、1954年1月和1954年3月三次强化高利率适用制度，以降低利率对进口需求的影响。图1-5战后初期到20世纪70年代初期日本再贴现利率变动情况
经济高速增长时期，日本政府采用人为的低利率政策。一是利率抑制，强制规定各种利率水平，包括存款利率、贷款利率、公共企业债利率等，将利率限制在市场供求关系决定的均衡利率之下。为保障执行，日本银行对各金融机构实行优惠政策。二是资金分配，人为分配资金配给。一方面，通过优惠贷款利率实现，即给予基础工业企业和进出口企业低利率贷款；另一方面，采取给予企业发行债券优惠，实质是间接的资金分配优惠。例如，由于新发公司债的价格受日本银行监管，城市银行不得不以高于市场价格购入公司债，日本银行实际上发挥了为债券担保的作用，这些行业的公司就可以低成本筹措资金。由利率抑制和资金分配构成的利率政策符合日本战后的经济现实，成为长期的金融政策之一。在高速增长后半个阶段，为配合经济体制转型，日本在继续执行人为的低利率政策的同时，还鼓励政府与民间机构开展储蓄活动——作为高级设备投资的资金来源。此外，货币政策与财政政策配合较好，支持了产业政策的实施。1955年，日本开启了长达19年的年均增长率10%的“奇迹的高速增长”周期。1959—1970年，日本的实际国内生产总值达到104%—135%，这与政府采取的货币政策息息相关。日本国际收支在1954年转为顺差，顺差在1955年紧缩政策和世界经济上行的带动下不断扩大。1955年8月，日本银行将公定利率由584%提高到730%，并于1955年和1957年两次修改了高利率适用制度——缩小使用范围，至1962年11月正式废除这一惩罚性的利率制度，恢复公定利率作为日本银行调节资金供求的主要手段。由于国际收支顺差和农产品收购，民间资本流动性显著增加，1956年年中超贷现象暂时消失，金融市场银行间拆借利率不断下降。在此背景下，日本银行以金融缓和为目的采取了一系列金融正常化的措施。1955年8月，日本银行大幅提升与民间银行利率严重背离的再贴现利率，并恢复高利率适用制度作为再贴现利率操作补充手段，结束了短期证券市场发行利率与现实背离的情况。1957年由于经济增长过快，电力、钢铁等重要行业发展出现瓶颈，造成外汇危机，国际收支转为大幅赤字。为此，日本银行于1957年3月和5月两次提高再贴现利率，同时提高民间银行贷款率上限，这些紧缩措施使民间银行的贷款增速放缓，物价下降、投资减少、进口降低，国际收支于1957年10月转为顺差。1958年6月、9月和1959年2月，日本银行分三次降低再贴现利率和调低民间银行贷款利率。1959年2月，日本银行设立了新的标准利率制度，确定以标准利率作为民间银行的贷款利率基准，与再贴现利率联动。在1959年出口增长和设备投资增加的带动下，1959年上半年日本物价水平再次上升，日本银行于当年9月第一次实施存款准备金制度、12月再次提高再贴现利率。1960年年中工矿业生产增速降低，同年8月日本银行再次降低再贴现利率。1960年8月，为防止财政资金季节性回笼所带来的社会资金紧张，日本银行先后5次买入民间银行持有的政府担保债券。日本进入神武景气后，日本银行不再随投资增快和物价上升而降低利率，而是于1961年1月将再贴现利率降低12个百分点。这造成1961年国际收支大幅赤字，同年4月日本银行强化窗口指导，并于7月和9月两次提高再贴现利率，加强高利率适用制度和存款准备金制度。1962年日本国际收支恢复顺差，同年10月和11月日本银行两次降低再贴现利率，并于10月采用新的金融调节方式，以改变金融机构对央行的过度依赖。新的金融调节方式包括：由债券买卖操作替代央行贷款，提供经济增长所需现金；规定了央行贷款较多的10家城市银行的贷款限额，原则上不允许超贷。同时，日本银行调整了贷款限度调节额，希望城市银行能够适当自主掌握自身贷款。1963年3月和4月，日本再次降低再贴现利率，造成1963年下半年物价高涨，日本银行不得不于同年12月提高存款准备金率，并于1964年1月再次启用窗口指导。1964年3月，日本银行将再贴现利率提高，在强化窗口指导的同时进行公开债券买卖。1964年末日本经济出现较大滑坡，日本银行于1964年12月，1965年1月、4月、5月四次降低再贴现利率。为弥补1965年度财政赤字，日本政府开始发行长期特别国债。伊奘诺景气结束，日本国际收支在内外经济发展都面临困境的时候再次恶化，日本银行于1967年9月提高再贴现利率，实行窗口指导。随着国内形势好转，日本银行于1968年8月解除了紧缩政策。1969年2月日本物价开始恶化，日本银行于当年9月提高了再贴现利率以及存款准备金率。1970年经济平稳下来后，日本银行于当年10月调低再贴现利率，解除了紧缩令。1971年美国尼克松政府实施新经济政策，致使日元兑美元大幅贬值，日元兑美元汇率升至308日元兑换1美元，此举对日本经济影响严重——被日本称为“尼克松冲击”，日本银行为规避日元升值负面影响，于1971年12月和1972年6月再次降低再贴现利率，并引入针对非居民日元存款的高准备金制度。三、利率规制与高速增长1953—1973年为日本经济高速增长期。这一时期，日本银行配合国家经济高速增长，结合国内外经济情况，把货币政策最终目标定位在物价稳定、国际收支平衡和供求平衡三个方面。这三方面互为条件：维持国际收支平衡和供求平衡就可以基本稳定物价；保持物价稳定和供求平衡，就可以基本维持国际收支平衡。日本银行在指导思想上确定了上述三个政策目标，但在具体执行货币政策时将国际收支平衡作为首要目标，进而采取紧缩或缓和的货币政策。1955—1972年，日本银行实行了6次紧缩和7次缓和，除最后一次外都是为了解决国际收支不平衡而采取的。这一时期日本银行的政策手段主要是：官定利率(再贴现利率)政策、放款限额适用制度和窗口指导。放款限额适用制度是对城市银行的央行借款规定一定限额，原则上不能超过，超过时按高于官定利率的年利率计收利息，属于惩罚性加息。窗口指导属于道义劝告或行政指导性质的政策手段，即日本银行通过业务关系对城市银行的资金运用、放款计划进行指导，特别是在信用紧缩时对民间银行的放款额度进行限制，实际上是在低利率政策下对有限信贷资金用统制性较强的政策手段进行分配和管理。图1-6日本高速增长期的通货膨胀率及利率（%）
日本高速增长期实行的低利率政策，并非通常意义上为了刺激经济、放松银根而降低利率的政策，而是将利率压到低于反映资金实际供求水平的均衡利率以下，通过信用配给解决低利率扭曲带来的资金供求不平衡的一种政策，被称为人为的低利率政策。主要利率包括：日本银行再贴现利率、民间银行存款利率和贷款利率、短期金融市场利率、债券发行利率等。这些利率被归为三大类：一是政策利率，分为商业票据贴现利率、以国债或其他指定债券为担保的贷款利率和其他担保贷款利率，高速增长期的政策利率主要指日本银行再贴现利率，由日本银行根据政策判断而决定；二是限制利率，包括长期优惠利率、短期优惠利率、存款利率、债券发行利率等，由利率相关方在供求基础上通过多种途径确定；三是自由利率，包括银行间拆借利率、可转让存款利率、债券流通利率等，由各种市场资金供求状况决定，高速增长期的自由利率主要指银行间拆借利率。1960年伴随岩户景气，日本国内资金需求猛增，日本银行废除高利率适用制度并开始实行贷款限额制度，通过限制贷款数量和提高利率来增加银行借款成本，避免银行通过支付更高成本获得超贷。根据1947年《临时利率调整法》，银行存款利率由日本银行制定、大藏省颁布，一切存款利率不可以超过日本银行制定的最高限度。存款利率变更先由大藏省大臣向日本银行政策委员会提出提议，日本银行政策委员会在接到提议后向利率调整审议会咨询 利率调整审议会依据《临时利率调整法》设置，由15人组成，包括：大藏省银行局局长、日本银行副总裁、经济企划厅调整局局长、产业界代表3人、金融界代表7人、相关专家2人。，利率调整审议会审议具体的最高限度，大藏省根据审议决议颁布实施，日本银行根据大藏省公告对各类存款利率做出具体规定。除中小金融机构存款利率略高于银行存款利率外，各类金融机构严格执行同类存款同一利率。限制存款利率为低利率政策的实施创造了条件，维持了战后日本金融秩序，保障了各类金融机构的生存。1958年，政策调整为银行协会根据《临时利率调整法》规定协商决定最高贷款利率，各银行再自主决定贷款利率。1959年，日本模仿美国短期优惠贷款利率制度建立标准利率制度，与官方利率挂钩，指导银行贷款利率。实际操作中，各银行短期贷款利率依据全国银行协会的会长银行利率制定。长期贷款利率不存在最高限度，不属于《临时利率调整法》适用范围，主要由信托银行和长期信用银行等金融机构协商确定。同日本银行再贴现利率相比，长期贷款利率同国债、金融债、公司债等长期债券发行利率有更密切的关系。为适应利率自由化，1969年日本银行根据《临时利率调整法》规定的最高限额设置指导线，以控制存款利率。贷款利率由《临时利率调整法》规定最高限度，日本短期贷款分为银行贷款以及非银行金融机构贷款两种，前者包括票据贴现和一般贷款。债券市场利率包括国债、地方政府债、政府担保债、金融债和公司债。战后日本奉行平衡财政原则，法律规定不能依靠国债弥补财政赤字。然而，1965年的经济萧条迫使日本政府发行赤字国债，至1975年开始大规模发行，走上依靠国债维持财政的道路。鉴于战时及战后初期的恶性通货膨胀教训，日本政府规定不能由银行承购国债，必须由市场消化。但是，为防止财政负担过重，国债利息往往低于同期其他证券的利息，市场认购国债消极，政府不得不采取硬性派购的办法，除一小部分由资金运用部认购外，绝大部分由银行、保险、证券公司组成国债辛迪加来认购。由于民间银行一直处于超贷状态，资金紧张时会抛售国债，进而引发国债价格下跌、流通利率上升。为防止此类事件，保证国债顺利发行，日本政府禁止民间银行持有的国债上市流通，一年后作为公开市场操作的对象购回。个人持有的国债可按证券交易所的价格出售给证券公司，保险公司持有的国债按交易所价格2%浮动范围出售给证券公司，日本银行再以交易所价格通过公开市场操作回购。但是，1975年赤字国债大量发行后，日本银行回购率大幅下跌，大量国债滞留民间金融机构造成资金状况恶化。大藏省不得不发行可在市场上出售的一年期以上国债。这造成大量国债抛售，国债价格下跌和流通利率上升，导致流通利率高于发行利率的倒挂现象产生。地方政府债分为公募债和定向募集债两种。公募债由地方政府指定的以金融机构为主的辛迪加认购，定向募集债则由地方金融机构包销。地方政府债发行条件由大藏省和地方政府协商决定，其利率通常处于政府担保债和公司债之间。政府担保债是公社、公团、公库等政府系统企业发行的债券，由金融机构组成的辛迪加认购。其利率由主管大臣和大藏大臣依据国债的利率情况协商决定。金融债券的发行仅限于从事长期信用业务和其他特殊金融业务的六家金融机构，即日本兴业银行、日本长期信用银行、日本债券银行、东京银行、农村金融公库和商工组合中央金库。原则上，金融债券的发行条件由各发行机构自行决定，但通常需要与大藏省和日本银行协商，进而根据当时其他债券的情况做出决定。公司债的发行根据企业财务状况进行评级，共分四个等级：AA级、A级、BB级和B级。战后日本企业发行债券实行担保原则，由此大大缩减了有资格发行公司债企业的数量，导致公司债数量比国债少得多。电力公司债在公司债中占压倒性多数。战后经济高速增长期，日本银行通过限制利率的货币政策对物价稳定、国际收支平衡和供求平衡这三个目标进行宏观管理，前期取得了良好效果。但是随着经济总量快速增长以及国内外形势变化，限制利率已不太适合经济发展需求。第三节利率自由化与不稳定增长经过20多年快速增长，进入20世纪70年代的日本经济潜伏着巨大危机。一方面，国内城市人口过密、公害增加、物价快速上涨等严重影响到城市居民生活；另一方面，农村出现过疏化渐趋荒废。国际上，1965年开始日本对美贸易顺差快速增加，外汇储备从1970年的44亿美元上升到1971年的154亿美元，被美国认为是造成国际经济不均衡的重要原因之一，并被要求开放国内市场；同年8月布雷顿森林体系瓦解，日本在“尼克松冲击”影响下被迫实行浮动汇率制，日元兑美元汇率从360日元兑换1美元升至308日元兑换1美元，出口面临升值带来的压力。一、20世纪70年代中期后的不稳定增长随着经济发展以及城市化，人口及资源日益向大城市集中，城市与农村、内经与外经严重不均衡。整个20世纪70年代，日本实施了不成功的“日本列岛改造计划”、经历了两次石油危机，经济进入不稳定增长期。（一）“日本列岛改造计划”与地产泡沫为克服日元升值带来的经济萧条，同时改变国内城市疏密不均、工业布局不合理等发展不均衡的情况，田中角荣提出了“日本列岛改造计划”。1972年6月，作为竞选纲领，田中角荣正式提出日本列岛改造构想。同月，日刊工业新闻社出版《日本列岛改造论》一书。田中内阁成立后，以日本列岛改造构想为指导，对“新全国综合开发计划”进行调整和修订，建立起更大规模的“新全国综合开发计划”——“日本列岛改造计划”。“日本列岛改造计划”把1985年作为目标年，计划年均增长率超过10％，在1970年国内生产总值和工业生产总值基础上提高3倍，粗钢产量、工业用地、工业用水提高1倍，以积极财政政策和税收政策为保证。“日本列岛改造计划”涉及政治、经济、交通、通信、科学教育等各个方面，重点解决以下三个方面问题：工业重新布局；改造旧城市，新建25万人口城市；建设交通和通信网络，用新干线联通全国，新建9000千米新干线（1973年为700千米）、10000千米高速公路、7500千米输油管道。三者相互联系、密不可分，工业重新布局是核心，城市、交通和通信网络建设是杠杆。图1-71971—1973年日本财政支出
为刺激经济，日本1970年开始扩大货币供应、降低利率，1970年10月20日至1971年12月18日，日本银行4次降息，官定利率从6%降至475%。同时，政府扩大设备投资和财政支出，1973年达142万亿日元，同比增加246%。伴随“日本列岛改造计划”，大规模财政预算助长了社会投机，银行向社会大量提供贷款，货币流通量过剩，股市和地产等资产的价格快速膨胀。日经指数从1970年12月的1987日元涨至1973年1月的5256日元；城市土地指数1971—1975年上涨193倍；消费物价指数1971—1975年上涨724%。20世纪70年代初支持“日本列岛改造计划”的环境已经发生变化，加上世界性的通货膨胀与石油危机，该计划最终走向失败。（二）两次石油危机的冲击大量国外廉价石油为日本20世纪50—70年代的高速发展提供了能源和原料，形成了依靠进口石油为基础的重化学工业结构。日本20世纪50年代、60年代以及1973年的石油依存度分别为20%、60%和80%。图1-81978年日本能源依存度（%）
在这样的能源格局下，日本经历了石油大幅提价的两次石油危机。石油输出国组织于1973年末、1979—1980年夏两次采取提高石油价格的联合行动：第一次，从每桶248美元涨到1165美元；第二次，从每桶1292美元涨到3147美元。日本购买石油的费用在国际支出中所占比重在20世纪60年代后期不过12%—13%，1973年为157%，1974年猛升至304%，1980年达375%。两次石油危机对日本经济造成巨大影响：第一次伴随严重通货膨胀，被称为“狂乱物价”；第二次促使日本改变国内产业结构。1973年10月，石油输出国组织于维也纳召开会议，商定将石油价格从每桶301美元提升为511美元，石油输出国组织阿拉伯成员国宣布停止向美国和荷兰出口石油。当年12月开始，包括日本在内的西方国家陷入生产过剩和严重通货膨胀，日本经济在物价飙升和由此引起的国内原材料恐慌下爆发了战后最严重的一次危机。第一次石油危机中，日本主要出现以下问题：一是企业倒闭，生产锐减，失业人数上升。日本所需能源的765%来自石油，997%的石油依靠进口，进口石油的78%来自中东。1974年日本石油进口量同比减少82487万桶，但由于每桶石油价格上涨了2279%，进口额增加3倍多。日本石油储备量仅为50天，石油供给减少意味着企业生存受到致命威胁，进而减少产量；企业经营成本急剧上涨，国内外竞争力下降；社会所需能源极度短缺，逐步失去长期以来的低成本、高产出、高出口竞争优势。第一次石油危机在石油供给价格和供给量两方面威胁到企业生存，大量企业倒闭。1974年11681家企业倒闭，负债总额16490亿日元，同比分别增加424%和1338%。与1973年11月相比，1975年2月工矿业生产指数下降206%。1974年纤维生产、造船订单、新建住宅、汽车产量分别同比下降279%、681%、309%和98%。同时，失业人数创历史新高。二是物价暴涨，库存增加，个人消费停滞，私人投资减少。物价连续达到两位数通货膨胀，致使库存猛增、市场萎缩。1973年10月开始，批发物价指数同比上涨率连续突破20%，甚至在1974年1—9月连续超过30%。1974年1—6月，包含燃料在内的生产资料价格同比上涨率连续超过40%。1974年12月，企业商品库存指数达到1697，同比上涨45%，其中棉纱库存同比上涨205%、彩电库存急增至200万台。1973年第四季度，消费品零售物价指数同比上涨165%，1974年同比上涨率连续4个季度超过24%，部分生活必需消费品价格成倍上涨，致使家庭实际消费能力大幅下降。由于市场萎缩和产能过剩，1974年民间设备投资同比下降198%。图1-9第一次石油危机中的日本经济指标变动
三是外汇大量外流，国际收支恶化，企业外汇短缺。石油和其他初级产品价格快速上涨，1974年日本贸易数量指数同比下降54%，进口价格指数同比增加838%，进口外汇支出为621亿美元。企业用在石油进口上的外汇支出成倍增加，1971年为30亿美元，1973年为60亿美元，1974年为189亿美元。1974年仅进口石油这一项，企业就多支出外汇120亿美元。外汇支出大量增加使国际收支连续大幅逆差，1973年逆差101亿美元，1974年逆差68亿美元。1974年3月底，日本外汇储备跌至1243亿美元，同比下降314%。受石油危机影响，日本经济出现战后首次负增长，1974年国内生产总值下跌05%，经济陷入低速发展。为克服危机和缓解通货膨胀压力，福田赳夫叫停“日本列岛改造计划”并实行价格规制，1973年4月至1974年3月四次加息，将再贴现利率从45%调至90%，五次提高银行存款准备金率，1975年开始大量发行国债，开发节能技术和新能源。经过第一次石油危机，1975年日本企业自有资本率得到较大幅度提升。1978年底伊朗发生伊斯兰革命，并引发1979年伊朗人质事件和1980年两伊战争。石油价格从1979年开始暴涨，诱发西方主要工业国经济衰退。第二次石油危机使刚刚从第一次石油危机中恢复过来的世界经济再次陷入通货膨胀，失业人数增加，国际收支恶化。第一次石油危机后，日本采取的减量经营、抑制通货膨胀、节能减排、增加财政支出等措施，使企业生产成本下降：劳动力成本下降278%，财务成本下降269%，库存成本下降89%，石油消耗下降215%。加上日元贬值和官定利率下调，出口带动国内经济，民间设备投资热情被激发，1978年工业产值创历史新高。第二次石油危机后，日本经济虽然受到冲击，优势出现短期波动，但没有出现连续6个月的下降，1979年、1980年、1981年和1982年的实际增长率分别为730%、470%、095%和035%。与其他西方国家相比，日本商品得益于节能方面的优异性能，国际竞争力在这次危机中大大增强。以汽车工业为例，日本汽车产量在第二次石油危机中连续突破1000万辆和1100万辆，1981年占全球产量的比例升至30%，其中出口占541%，出口量突破600万辆。经历两次石油危机，日本大力发展高精尖产业，提高传统产业技术水平，产业结构转向知识密集型，经济保持36%左右的中速增长，一直持续到1985年签署“广场协议”。二、20世纪70年代中期后的利率自由化二战后到20世纪70年代中期，日本一直实行严格的高利率适用制度，采用人为低利率政策，以弥补国内资本及外汇不足。随着20世纪70年代国内外形势变化，特别是到20世纪80年代后期，资本市场参与者的多样化使日本金融体系中资金分配不均衡的问题更突出，严格的利率规制已经不再适应经济发展需要。20世纪70年代中期，首先从国债利率自由化开始，日本逐步实现利率自由化。1977年4月，大藏省批准民间银行承购的国债可在持有一段时间后上市出售。1994年10月，利率规制全部放开，基本实现利率自由化。这一过程大致经历了以下四个阶段：一是国债发行利率和交易利率自由化。1974年经济增速放慢，经济结构和资金供需结构也有了很大改变，战后初期形成的以“四叠半”（意为狭窄）为主要特征的利率规制体系已不适应这种经济现状。为刺激经济增长，财政支出日渐增加，政府成为当时社会资金最主要的需求方，初步具备培育和深化非间接金融中介市场的条件。为弥补财政赤字，日本政府于1975年通过非公开市场发行赤字国债，大多由银行、证券等金融机构以明显低于市场的利率认购，不能通过公开市场转让。随着国债膨胀，民间金融机构面临资金压力，不断呼吁放开国债的市场销售，终于在1977年得到政府首肯，国债流通市场开始扩大。其后政府又以流通市场利率为参考制定国债发行利率，1978年起以招标方式发行中期国债。二是丰富短期金融市场交易品种。利率限制主要集中于银行存贷市场和货币市场，短期市场利率是金融自由化难点。1978年4月，日本允许银行间拆借利率更有弹性，这主要是由于新增贷款利率可以从银行间拆借利率中分离出来。6月，允许银行间票据买卖利率自由化。这样，率先实现银行间的市场利率自由化。在增加市场交易品种方面，日本银行首先选择了大额可转让存单。20世纪70年代之后，日本相继开发了一些新型国债，如贴现国债（1977年）、中期国债（1978年）、变动利率超长期国债（1983年）、短期国债（1986年）等。1987年11月，日本创设商业票据市场。以这一系列自由化政策为背景，都市银行、地方银行在银行间拆借市场和票据市场筹措购买国债的资金，用以购买快速膨胀的国债。至此，日本货币市场的结构基本形成。1989年9月的货币市场构成如下：银行间拆借和票据占368%，大额可转让存单占257%，商业票据占143%，短期贴现国债占43%，短期政府债券占76%，债券回购占63%。三是交易品种小额化，将自由利率从大额交易导入小额交易。在拓展市场交易品种和扩大市场交易规模的基础上，日本成功实现银行间市场、中长期债券市场、短期市场大额交易品种市场化。利率自由化最终要放开普通存贷款利率的规制，如何实现已完成利率自由化市场与未完成利率自由化的普通存贷款市场的对接是关键。为此，日本政府逐渐降低已完成利率自由化市场交易品种的交易单位，并逐步扩大范围，最终全部取消利率规制。在这一过程中，日本逐级降低了大额可转让存单的发行单位，减少了大额定期存单的起始存入额，并引入与大额可转让存单市场利率联动的定期存款。存款利率市场化的同时，贷款利率也逐渐市场化。1989年1月，三菱银行引入一种短期优惠贷款利率，改变之前在官定利率基础上加一个小幅利差的做法，转而在筹取资金的基础利率之上加一个百分点作为贷款利率。筹取资金的基础利率是对四种资金来源利率——流动性存款、定期存款、可转让存款和银行间市场拆借资金——加权平均得到的。后两种是自由市场利率资金，随着后两种资金权重增加，贷款利率自由化的程度也相应提高。四是以法律形式确认。1991年7月，日本银行停止实施窗口指导；1993年6月，定期存款利率实现自由化；1993年10月，流动性存款利率完成自由化；1994年10月，利率完全自由化，标志着日本金融自由化基本完成。20世纪90年代，日本政府结束利率规制，采用再贴现利率、银行间拆借利率等宏观货币调控工具实现货币政策目标，直到陷入零利率流动性陷阱。为恢复经济及扩大内需，1991年7月日本银行开始实施扩张性货币政策，将再贴现利率从6%下调至55%。经过5次大幅度下调，1993年2月，再贴现利率降为25 %。1993年9月至1995年再贴现利率维持在175%。日本经济由于日元升值陷入停滞，日本银行1995年4—9月4次下调再贴现利率，从175%降至05%，之后长期维持在05%。通过调整再贴现利率已无法实现对实体经济的货币调控，再加上货币乘数急剧降低，日本银行于1996年开始使用银行间拆借利率作为货币政策中间目标，通过改变银行间拆借市场的资金流动性来实现，再贴现利率只有在向破产金融机构提供贷款时才使用。经过多次下调，1998年9月银行间拆借利率降至025%。当时的低利率政策并没有达到增加银行贷款、带动投资最终刺激经济的作用，货币政策濒临“流动性陷阱”边缘。1999年2月，日本银行采取量化宽松政策应对不良债权和经济停滞，将银行间拆借利率降至015%，同年3月再降至003%，扣除中介机构佣金后的实际利率为0。日本银行开始实行零利率政策，希望通过零利率政策向金融机构提供信用，增强其短期资金需求，减少惜贷行为。2000年8月伴随经济形势好转，日本银行解除零利率政策，在10年泡沫经济后首次提高利率，将银行间拆借利率提高至025%，保持再贴现利率05%不变。2001年日本经济再度恶化，日经指数跌破13000日元，物价指数降为-07，企业设备投资大幅减少，金融机构自有资本损失严重，2002年国内生产总值下跌03%。为克服通货紧缩、刺激内需，日本银行2001年2月9日将再贴现利率由05%下调至035%，货币政策不得不重回零利率政策。与此同时，日本银行开始实施一种新的短期资金抵押贷款政策——伦巴德贷款政策，在金融机构担保范围内，只要金融机构向日本银行提出贷款申请，日本银行便无条件按再贴现利率批准。2月28日，日本银行将银行间拆借利率和再贴现利率各下调01个百分点，前者降至015%，后者降至025%。3月19日，日本银行决定采取更加宽松的货币政策：货币政策中间目标由银行间拆借利率改为货币供应量——金融机构在日本银行的活期存款余额，由4万亿日元增至5万亿日元；通货膨胀持续稳定保持0%以上增长；必要时可增加从二级市场回购长期国债的规模。2006年3月，日本银行引入新的货币政策框架，货币政策中间目标由货币供应量改回银行间拆借利率，终止了长达5年的量化宽松政策。日本银行将银行间拆借利率暂时维持在零水平附近，根据经济和物价情况逐渐回收金融系统中的超额资金，用几个月时间将金融机构在日本银行的活期存款余额从30万亿—35万亿日元降至6万亿日元左右。同时，日本银行宣布设立0%—2%通货膨胀目标的货币政策参考区间。利率自由化使日本政府破除了阻碍利率机制发挥作用的限制因素。通过取消利率规制，利率可以由市场资金供求状况决定；放松各类金融机构进入不同金融市场的限制，外国资本和金融机构更方便进入日本的金融市场；放宽国内资本向海外扩张的限制，日本企业可以大规模向海外投资。可以说，日本通过利率自由化实现了资本市场和金融管理的国际化、融资方式和技术的现代化、金融工具和金融产品的多样化。但是，零利率政策的流动性陷阱以及货币政策失效也给日本经济带来了负面影响。三、利率自由化与不稳定增长日本从20世纪70年代中期实施利率自由化的目的，就是建立一个以中央银行基准利率为核心、以货币市场利率为中介、由货币资金供求状况决定的存贷利率机制。在实施利率自由化的过程中，日本不是简单放开利率规制，也没有将已有的流动性存款和定期存款利率市场化，而是在此过程中通过增加具有自由化性质的存贷款品种来实现。存款方面，推出大额可转让存单、市场利率联动型存款、小额市场利率联动型存款；债券方面，将金融债的票面利率和贷款信托的预期红利率与新存款品种联系；贷款方面，采取以银行平均融资利率决定短期优惠贷款利率的新办法，并通过不断降低新品种限额、缩短放款期限、增加品种等方式扩大新存贷款品种的市场份额，通过规模的扩大提高存贷款利率的自由化程度。采取循序渐进式的改革，利率自由化转型时间相对较长。先国债然后其他品种，先银行间然后银行与客户间，先大额存款然后小额存款，使得利率自由化转型时间相对较长，从1977年决定放开国债利率到1994年基本完成，远远长于德国（3年）和美国（6年）。这一过程中，日本政府充分考虑了中小金融机构的利益。中小金融机构基础薄弱、自由竞争力量小、难以与大金融机构抗衡，放松利率都要控制在中小金融机构的承受范围内，不能对其正常经营产生较大的冲击。日本1994年实现的利率自由化还不是完全的自由化，例如3年期小额市场利率联动型存款利率是以长期国债的名义利率为基准，其余是以大额可转让存单加权平均利率为基准，且还有档次距离，如2年期以下小额市场利率联动型存款利率不能超过3年期小额市场利率联动型存款利率。其目的就是建立一个以中央银行基准利率为核心、以货币市场利率为中介、由货币资金供求状况决定的存贷利率机制。日本银行自1978年开始实施依据季度预测的货币供应量控制，直到20世纪80年代中期都十分有效，表明在实施浮动汇率制度以后调控货币供应量对于抑制日本20世纪70年代初的通货膨胀有重要作用。进入20世纪80年代中期，日本政府放松了货币政策。伴随金融创新扩大和金融规制放松，货币供应量偏离了国内生产总值增长的均衡水平，出现加速供应态势，形成了正的实际货币缺口。充足的市场流动性使投资者冒险投资于证券和房地产市场，引发资产泡沫。伴随20世纪90年代泡沫经济破灭，日本潜在增长率由5%左右下降到1%，政府开始实行零利率政策和量化宽松政策以避免发生通货紧缩。一方面，零利率政策向社会提供充足资金，使短期利率接近零，借此影响市场预期，引导中长期利率下降，降低企业借贷成本以及债务负担，扩大投资和支持经济增长；另一方面，通过向金融机构注入公共资金……
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