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《私募股权4.0》为机构和个人投资者提供了全面的从业指南，对私募股权行业的深度分析，提出了有效的投资战略以及选择基金经理的方法，还提醒读者要意识到基金介绍中的危险信号等内容。本书由三位行家贝努瓦列勒瑟斯、汉斯范塞维和埃斯梅拉达梅加里撰写，他们对行业进行了详尽的调查，与多名资深的从业人员进行会谈，在此基础上阐明了私募股权的内在机制，展示了诸位作者和私募股权行业关键玩家的独到见解。本书还囊括了多个案例研究，帮助读者认识私募股权行业在新兴的市场中所面临的挑战。
三位作者以全面均衡的视角指出了私募股权行业为社会发展所做的贡献，在提升投资组合的整体业绩过程中所发挥的作用。书中还阐述了私募股权行业的弱势，对当前行业发展的态势进行了客观的评价，分析了行业的主要商业模式。本书言简意赅、深入浅出地阐述了私募股权创立经济和金融价值的方式，详述了私募股权行业价值创造模式评价的标准。
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| 內容簡介： |
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本书介绍了私募股权的发展历史，作者在书中详述了私募股权投资的操作办法。本书第1章评估了私募股权行业当前的形势。第2章调查了行业的主导商业模式。第3章分析了私募股权行业金融和经济价值创造的方式。第4章详细说明了私募股权行业衡量价值创造的过程，按照行业细分的方式，逐个分析了各种私募股权投资的回报特征和基金业绩。第5章概述了行业的主要特征，即每个细分领域中成功企业的模式及其典型交易。第6章说明了私募股权行业一众配角们的作用和意义，即整个私募股权行业顾问、监管者和有意向进行私募股权基金投资的从业者。第7章从基金投资的角度出发，希望能给投资者们选择基金提供指南。第8章是本书后一章，作者试图向大家展现行业的未来，集中说明在越来越有挑战的环境中存在的问题，针对如何更好地促进行业发展提出了建议。
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| 關於作者： |
作者简介贝努瓦·列勒瑟斯（Beno?t Leleux）博士贝努瓦·列勒瑟斯博士是瑞士洛桑国际管理发展学院（IMD）创业和金融学Stephan Schmidheiny教授。他是MBA项目的负责人和研发主管。他此前曾是欧洲工商管理学院（INSEAD）（法国）创业学的访问学者，是美国巴布森学院金融和创业学Zubillaga 讲席教授，研究方向是公司金融、风险资本、私募股权、公司风险投资（尤其是新兴市场）。他对家族企业的研究也有浓厚的兴趣。自2008年以来，列勒瑟斯博士一直是洛桑国际管理发展学院Lombard Odier 全球家族企业奖的主持者。他近期的著作包括：Investing Private Capitalin Emerging and Frontier Market SMEs（IFC，2009）和Nurturing Science-BasedStart-ups： An International Case Perspective（Springer Verlag，2008）。列勒瑟斯博士的学历包括比利时天主教鲁汶大学的农业工程理学硕士和自然科学教育学硕士，美国弗吉尼亚理工学院的工商管理硕士（MBA）。他的教学案例已经获得了17项欧洲案例大奖。列勒瑟斯博士现在担任50多家全球公司和投资机构经理人培训项目和咨询任务的负责人。他还在多家私募股权和风险资本基金以及多个不同行业的创业公司担任要职。作者简介贝努瓦·列勒瑟斯（Beno?t Leleux）博士贝努瓦·列勒瑟斯博士是瑞士洛桑国际管理发展学院（IMD）创业和金融学Stephan Schmidheiny教授。他是MBA项目的负责人和研发主管。他此前曾是欧洲工商管理学院（INSEAD）（法国）创业学的访问学者，是美国巴布森学院金融和创业学Zubillaga 讲席教授，研究方向是公司金融、风险资本、私募股权、公司风险投资（尤其是新兴市场）。他对家族企业的研究也有浓厚的兴趣。自2008年以来，列勒瑟斯博士一直是洛桑国际管理发展学院Lombard Odier 全球家族企业奖的主持者。他近期的著作包括：Investing Private Capitalin Emerging and Frontier Market SMEs（IFC，2009）和Nurturing Science-BasedStart-ups： An International Case Perspective（Springer Verlag，2008）。列勒瑟斯博士的学历包括比利时天主教鲁汶大学的农业工程理学硕士和自然科学教育学硕士，美国弗吉尼亚理工学院的工商管理硕士（MBA）。他的教学案例已经获得了17项欧洲案例大奖。列勒瑟斯博士现在担任50多家全球公司和投资机构经理人培训项目和咨询任务的负责人。他还在多家私募股权和风险资本基金以及多个不同行业的创业公司担任要职。
汉斯·范·塞维（Hans van Swaay）汉斯·范·塞维是私募股权行业的专家，曾先后担任Lyrique的合伙人、Pictet & Cie的私募股权主管、UBS Capital的经理、Merfin的总经理和Lowe Finance的合伙人。他在私募股权行业身经百战，经历了多个行业周期。现在作为Lyrique的合伙人，积极投身私募股权投资，主要涉及个人资产和家族企业以及私人银行的投资。
塞维曾在瑞士、德国、法国、英国和荷兰等多个国家开展直接投资。作为资金投资人，他活跃于美国、欧洲和亚洲。身为直接投资人，他曾在德国和瑞士等国担任过CEO，负责投资企业的运营。他已经发表了多篇关于私募股权投资的文章。
在投身私募股权行业之前，汉斯·范·塞维就职于英国壳牌公司，担任财务总监和总经理等职务。此前，他初从事建筑业，曾与荷兰的各大建筑公司和中东的 HBG合作。
汉斯·范·塞维获得了荷兰Leiden University的地质学学士、瑞士洛桑IMD的MBA学位和英国Leeds University的工程地质学硕士学位。
埃斯梅拉达·梅加里（Esmeralda Megally）埃斯梅拉达·梅加里2007年进入风险资本行业，当时在位于波士顿的风险资本公司Commons Capital担任经理，与比尔·盖茨和梅琳达·盖茨基金一起探索新的风险资本商业模式。在Commons Capital就职期间，她和风险资本资助的组合公司亲密合作，开发和执行增长战略，负责在全球各地开拓新的投资机会。
埃斯梅拉达·梅加里获得了比利时布鲁塞尔大学的经济学学士和硕士、瑞士联邦洛桑高等工业大学（EPFL）技术管理硕士和美国麻省理工学院斯隆学院的MBA学位。埃斯梅拉达·梅加里担任隶属于麻省理工学院Next Billion Network的NextLab的创业顾问，还在麻省理工学院技术许可办公室的生物技术委员会中兼职。多年来，她和多位企业家、投资家和大型公司一起合作开发新的许可战略。
埃斯梅拉达·梅加里是Xsension的联合创始人。Xsension是瑞士联邦洛桑高等工业大学纳米实验室的附属公司。她也是麻省理工学院三角洲实验室在坦桑尼亚开设的GCS公司的联合创始人和董事会成员。埃斯梅拉达·梅加里位列《福布斯》评选的30位30岁以下商业领袖榜单，也是《彭博商业周刊》选出的美国有前途的社会企业家。埃斯梅拉达·梅加里的创新成果多次获奖，包括Harvard Catalyst Grant、EPFL Innogrant、麻省理工学院IDEAS 国际技术奖和IDEAS 研究生奖。埃斯梅拉达·梅加里和瑞士洛桑IMD的贝努瓦·列勒瑟斯以及Michel Galeazzi合著了Tumi的IPO案例分析部分（该部分曾获得EFMD案例撰写奖2013年金融和银行类大奖）。
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| 目錄：
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目录
作者简介
行业致谢
个人致谢
序言
前言
第1章 私募股权：从“另类”到“主流”的资产？ 1
概要 2
走向主流 3
历史沿革 5
全球发展 8
案例1 凯雷整合锻环行业 8
案例2 高盛集团对深圳海普瑞药业股份有限公司的投资 14
案例3 华平投资集团对Bharti Tele-Ventures的投资 15
聚光灯下的行业 17
案例4 门口的野蛮人：KKR收购RJR纳贝斯克 18
第2章 作为商业系统的私募股权 23
概要 24
舞台准备 25
案例5 Tribeca Capital Partners的成立和对OndadeMar的投资 31
私募股权投资费用的（明显）疯狂之处 40
认购VS.投资 47
分红请用现金！ 48
尽职调查、杠杆交易、关注焦点和……激励 49
用新的方法来处理流动性的缺失 54
案例6 得克萨斯太平洋集团与杜卡迪 57
第3章 私募股权中的价值创造 63
概要 64
私募股权的艺术 64
案例7 Argos Soditic和Kermel 的管理层收购 66
业务拓展 67
案例8 Chrysalis Capital进入印度 70
私募股权中的价值创造 71
案例9 Tumi和Doughty Hanson的价值创造集团 75
案例10 黑石收购塞拉尼斯 80
现有的投资 87
私募股权对经济的影响 89
第4章 私募股权的业绩表现 97
概要 98
业绩标准 100
对实现和未实现的投资进行估值 102
报告基金的业绩表现 103
会员资格和自我报告的偏见 103
不同细分领域的基金业绩 107
不同规模的基金业绩 107
持久效应 109
时机效应 111
与基准线的比较 112
和其他资产类型的关联 116
第5章 私募股权的主要特征 119
概要 120
规模很重要：基金大小、交易规模等维度问题 121
全球另类资产经理 124
案例11 凯雷集团和AZ-EM股权分离 130
案例12 贝恩资本和新秀丽的逆袭 134
地区、境内和多国基金 136
案例13 殷拓集团投资Tognum 138
中端市场基金 140
案例14 H.I.G.和热能实业 144
风险资本基金 145
案例15 TVM和Jerini交易 150
不良私募股权 150
案例16 瑟伯罗斯资产管理公司和汽车租赁行业 155
二级市场基金 156
案例17 科勒和阿比银行交易 159
基金中的基金 159
案例18 盘石交易 162
机构有限合伙人 165
第６章 私募股权投资的配角们 169
概要 170
伦敦作为欧洲私募的核心城市 172
私募股权生态系统：以费用为导向 173
投资银行 174
拆借银行 179
会计师事务所 179
律师事务所 180
尽职调查专业服务者 181
战略顾问 182
配售代理 184
基金管理者 186
招聘咨询师 187
公关代理 187
第7章 投资基金 191
概要 192
私募股权博弈 193
投资的决定 194
案例19 丹麦养老基金系统 195
投资工具的选择 198
多元化市场的分散化投资 204
时机 206
销售说辞 207
基金经理的选择 209
尽职调查 211
认缴基金 222
出资要求 223
监管 223
分配 224
报告 226
基金清算 227
第8章 私募股权的未来 229
概要 230
宣告私募股权死亡为时过早 231
私募股权在不断变化的世界中 233
结语 238
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| 內容試閱：
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前言处在转折点的私募股权行业2008～2009年发生了经济危机，这两年将会作为多灾多难的年份永载私募股权的史册。就在这一时期美国通过了多种法律，私募股权行业此前所发生的种种不当坐实了该行业如履薄冰的事实。私募股权投资者留下了恶棍的名声，委实让人不甘，但也引起了更多人的兴趣。如此一来，私募股权行业的工作模式被置于大众的视野中，成了各方关注的焦点，人们揣测不断。私募股权是否真的有助于发展经济？该行业的各类玩家是否得到了应有的回报？私募股权投资的激励机制是否顾全了各方参与者的利益？既然私募股权对经济的发展如此重要，有关其信息的披露如此有限是否合适？对私募股权有限的监管是否已经到位？私募股权是否配得上当前的税收优惠？最后，私募股权投资能否带来长期回报？私募股权正处在十字路口，现在是时候调查私募股权行业内部工作机制、并为投资者和行业观察者提供指导了。最近发生的金融和经济危机妨碍了私募股权投资的发展，迫使人们对私募股权投资的商业模式和治理结构进行重新审查。在这个非凡的繁荣与萧条周期中，人们对私募股权行业绩效推动力有了新的认识，为实施更强有力的治理和激励机制奠定了基础。
以历史视角来观测未来也许人们对私募股权的关注近来才有，但是私募股权背后运作的原则却早已现端倪。在人类历史长河中，富豪或者财团的资本需要和推动社会进步的事业联系起来。学术研究表明，早在公元前1792年至1750年古巴比伦哈马拉比国王统治期间，就有投资者投资创业的记载。克里斯托弗·哥伦布于15世纪80年代制订计划横穿大西洋开发印度大陆的时候，就得到了私募资本融资的支持。哥伦布试图从葡萄牙约翰二世和英国亨利七世处获得赞助，但最终是阿拉贡的费迪南德二世、卡斯蒂利亚的伊莎贝拉一世以及一众私人投资者同意投入资金。协议中规定哥伦布为“海军上将”，能获得新土地所有收入的10％。哥伦布回来后，却从未获得曾经被应允的任何东西。
探险者本身具有企业家精神。哥伦布坚持实现自己的目标，获得融资，以正确的激励机制驱动获得最大的利润（西班牙帝国的崛起在很大程度上可以归功于哥伦布的这次冒险），这让许多人意识到这次冒险和今天的私募股权行业有许多异曲同工之处。用私募股权的行话来说，这个首轮募资和现在很多新的私募股权公司碰到的困难一样具有挑战性。
这本书可以视作对私募股权行业运作模式公正的调查，结论并不受时间的限制。三位作者都坚信私募股权行业是个有故事可讲的行业，但鉴于内因外因，还没有哪一个案例能让所有人信服这一观点。从很大程度上来看，我们认为私募股权最终将是有效资本主义或者所谓极端资本主义的象征。无可否认，私募股权的基本前提，即详细的尽职调查、有效的融资结构、密切和积极的管理支持、整个价值链的利益趋同以及密切关注创造和实现价值。但整个行业缺乏透明度，有些商业模式复杂难懂，这些都让人不禁怀疑私募股权投资的有效性。有关这个行业的神话和一知半解的谣传，抹黑了整个行业。要了解私募股权作为资产类别进行投资的真相，我们必须要深入内部去探究，希望能借这本书帮助大家理解私募股权行业的真相。
当金融风暴席卷整个市场，少有投资者和从业者能全身而退，要看清事实比较困难。私募股权行业正处在转折点，着眼于全局的观点就显得更加重要。只有全面看待私募股权行业的演变和发展，才能为其未来的发展找到更好的定位。
本书作者对一些全球著名的投资者进行了访谈，在此基础上进行撰稿。书中涉及很多成功和不太成功的交易案例研究，结合作者们作为学者、投资者和从业者累计长达50多年的从业经历，旨在探究私募股权实际运作的原理。借助于关键玩家的身份，审视这个快速成长行业的不同细分领域。本书希望能为潜在的投资者和行业观察员提供实际的从业指南，以期观照这个复杂难懂、晦涩不清甚至被人深深误解的行业的内部机制，从而为大家提供私募股权投资的指南，让人知晓如何避免常见的错误和投资误区。
为了探索私募股权的内部工作机制，我们希望能带领大家寻找到私募股权投资的操作办法，发掘利用私募股权创造价值的潜力。本书第1章评估了私募股权行业当前的形势。第2章调查了行业的主导商业模式。第3章分析了私募股权行业金融和经济价值创造的方式。第4章详细说明了私募股权行业价值创造的过程，按照行业细分的方式，逐个分析了各种私募股权投资的回报特征和基金业绩。第5章概述了行业的主要特征，即每个细分领域中成功企业的模式及其典型交易。第6章说明了私募股权行业一众配角的作用和意义，即整个私募股权行业顾问、监管者和有意向进行私募股权基金投资的从业者。第7章从基金投资的角度出发，希望能给投资者选择基金提供指南。第8章是本书最后一章，我们试图向大家展现行业的未来，集中说明了在越来越有挑战的环境中存在的问题，针对如何更好地促进行业发展提出建议。本书所有章节都有翔实的案例辅助说明。
私募股权：以人为本大众媒体上对于私募股权行业及其从业者的描述往往带有偏见，这种基调的描述越多，私募股权行业和从业者就显得越神秘，似乎私募股权的从业者都是“数据造假”的高手。许多政客和记者没少拿这个名头往私募股权从业者身上泼脏水，比如私募股权投资只适用于高净值投资者（非位高权重者莫扰），只涉及一小撮职业玩家（绝对不是普通投资者能染指的），私募股权投资具体做法神秘莫测，要用很多税收优惠的花样，和当权者交情不浅（从银行家到政客，非特权者莫交），根本没有什么社会或者环境责任感……更糟糕的是，私募股权从业者没做多少事情，却拿着令人发指的高薪。也就是说，他们就像是吸附在投资者身上的吸血虫：善于利用社会和体制的漏洞，无所不用其极，毫无道德原则，也没有半分人情味和责任感，总而言之，他们是一群滥用资本化剥削大众财富的小人。
这些说法都错了吗？是不是因为我们过度关注一些不当的行为，反而忽视了本是健康的行业的发展前景？抑或是在私募股权行业演变的过程中，必然要经历优胜劣汰的过程？过分关注行业发展中一些不当的做法，是否因小失大，甚至是全盘否定了？本书我们要请大家在关注私募股权行业对社会做出巨大贡献的同时，阐述投资组合，并指出这些投资模式的缺陷。换言之，我们虽然笃信私募股权投资的发展前景，但对私募股权行业的诸多现象采取审辨的态度。在取其精华、去其糟粕的辩证思维中，我们要分析事实，阐明私募股权作为一种资产运作类别的基本原则，也就是说，我们不会不分青红皂白地为私募股权代言，作为投资者，在书中我们也会和读者分享私募股权投资的沉痛教训。正如大家将在书中读到的，私募股权作为金融界最有活力、最有创意也最不容易被人理解的投资方式，其价值创造的潜力是无与伦比的。其实私募股权比其他任何资产的投资更加依赖于人、基金经理和组合公司。人永远是最难评估的要素，激励人员的方式需要从长计议。但一旦获得了良好的人才支持，有了良性的激励机制，人就成了最不可限量的资源。私募股权投资以人为本，需要一群顾全大局、足智多谋、踌躇满志和心无旁骛的从业者，而人性从来最让人难以捉摸。
最佳经济机制？——概念基础从理论上来看，私募股权以其得天独厚的条件成就了最成熟的经济机制，是竞争市场的实力、创造力和适应力的终极代表。当然，一如爱因斯坦所说：“理论上讲，理论和实践没有差别，但在实践中，理论和操作却有很大差别。”将概念和理论付诸实施是一个错综复杂的过程，不时会遭遇机会主义的干扰。私募股权的概念基础是什么？我们为什么认定私募股权投资能带来绝好的收益？授权和激励：合作而共赢相比其他投资形式，私募股权的重要性体现在其激励机制能够让从业者人尽其才。私募股权交易绝大多数都以人为核心。因此，要用强有力的激励政策来吸引、留住和奖赏业绩良好的行业高手。私募股权和关键的经理人借助最强有力的激励形式形成行业纽带，即不断扩大规模、苦心孤诣设计投资组合，从而实现投资人能够控制的业绩目标。私募股权交易业绩突出，这便是最重要的驱动因素，也本该是私募股权行业受到高度认可的因素。这种激励机制让少数骨干经理人财源广进，而对于收购企业的其他员工也设立了相当慷慨的分红机制。私募股权行业早已认识到人才是商界大战中最重要的利器，故而采取了对策来积极应对。
能改变公司发展轨迹的有资质的管理人才非常稀缺，这些人才往往面临多种职业选择机会。他们为什么要选择投身工作强度大、压力大的公司价值创造这个行业呢？因为私募股权行业的报酬机制为他们提供了最想要的东西：行动的自由和丰厚的经济报酬。能控制事业，且能从个人的行动中直接受益，这本身就是对个人精神上最佳的犒赏，人们会因此不遗余力地提高绩效。从某种程度上来讲，私募股权投资者比其他人更明白，只有和管理团队同心协力，才能取得成功，千万不能和管理团队对着干。因此，私募股权投资的商业模式是共赢的合作模式。这种针对经理人的授权和激励机制是私募股权投资其他要素得以正常运行的基础。这个基础非常牢靠，能够在狂野的杠杆市场中生存。债务转而成为杠杆，和经理人的激励机制作用互补，但商业模式绝不是私募股权投资绩效的主要成因。要知道能保证私募股权行业投资有高回报的关键是对管理者的授权和强大的绩效报酬机制，它们也是取得可持续性高回报的要素。
专注、专注、更专注私募股权投资成功的第二大关键要素是对每一笔交易的执着和专注。私募股权不是某个投资组合内部的分散投资，而是构建一系列头寸，每个头寸相对独立，能够积极为创建价值服务。资产管理者本身就是针对资产的下注者，他们尽可能地对资产进行评估，然后依靠分散投资的力量产生有趣的结果。对于私募股权经理而言，他们绝不会考虑分散投资：他们会全心全意对待每一笔交易，会利用全部资源让这些交易成功。的确，私募股权投资也有失利的时候。当某个交易到了毫无回报的时候，私募股权经理会坚决止损。他们不会浪费金钱或者宝贵的时间，企图挽救一宗大势已去的交易。这种交易的原则是私募股权投资成功的原因。让私募股权经理全权处理每一宗交易，利用激励机制的力量，最终证明报酬分摊、意见不一等都是企业世界的魔咒。私募股权投资组合可不是一时兴起的混搭，它们是投资经理用心良苦的搭配。此外，私募股权投资的成功还有一个关键要素。
战略唾手可得：运营是关键私募股权创造价值的第三个关键要素不是什么伟大的战略，而在于公司内部的苦心经营。私募股权经理往往在战略咨询方面有专业背景，他们常具备使用恰当的战略来利用资产的能力，但他们的才能又远不止这些。从某种程度上来看，战略是一个聊胜于无的因素。但是重点不在于战略本身——宏观计划，而是运营机制一丝不苟、前后一致。成功管理私募股权投资的战略咨询师是那些相信并乐于将理念付诸实施的人。咨询业务的结果如果没有得到贯彻落实，就有可能成为最无效的业务，也就是说有了良好的建议，你却没有从中受益，这是最让人泄气的事情了。私募股权会让资金走向有战略的地方。对于私募股权咨询行业的翘楚而言，执行运营计划非常有吸引力，尤其是其激励机制能让他们获得自身创造价值的大部分。
利益趋同、行为一致私募股权行业价值链报酬激励的利益趋同是让该行业兴盛的第四大要素。通过调整激励措施，我们提出了一个渗透各个层面的强大的绩效管理系统。普通合伙人受到良好的激励，能为有限合伙人带来良好的绩效，而私募股权交易中的管理团队能为普通合伙人带来绝佳的业绩。利益趋同是一个动态的平衡过程，本身是不稳定的。例如，普通合伙人有两大收入渠道：管理费和附带权益。为普通合伙人设定的传统的固定费用激励机制往往会让普通合伙人筹集更大的基金进行投资，普通合伙人要依靠自己的能力来获得更高品质的交易机会。潜在的附带权益比起管理费用的规模和确定性不足为道，虽然附带权益本身未能成为正式的激励手段，却已经成了很多基金管理者主要的报酬形式。调整管理费和附带权益是让有限合伙人和普通合伙人利益趋同的必备措施。
灵活多变的战略价值私募股权投资成功的第五个要素是其灵活多变的特性。在大家普遍关注公司治理而不关注投资业绩的时代，这是私募股权行业可以探究的最有趣的一个领域，也是被大众媒体误解最深的地方。私募股权行业的突出特点是其灵活性和创意性。基金授权的定义比较宽松，给了普通合伙人充分的空间来捕捉新的机遇。这个行业成熟的速度反映了私募股权的灵活性，即其发现和捕捉新兴市场价值的能力。在日益全球化的世界里，标准化和波动性并没有变少，反而风险更高、变化更快。适应变化，积极应对挑战日益变得重要，而私募股权就是在积极应对这种变化的前提下，明智地面对变化的产物。
软硬兼施：自律的重要性到目前为止，我们主要关注的问题是对私募股权投资发展有利的外部条件，即奖励或者激励出色的绩效表现的运作模式。但是全面有力的行业机制应该包括实在的负面反馈环节，即让无所作为无处遁形的惩罚机制。与此对应的约束手段和激励措施同样重要，但是光靠惩罚措施本身是无法取得较高的投资回报的。私募股权投资使用了多种工具来保证行业约束。首先，基金可以使用有限生命周期的投资工具，这会迫使普通合伙人定期以现金收入来证明自己创造的价值。同理，这样也能让他们具备或者失去为基金进行下一轮募资的能力。由于私募股权投资并没有既定的时间界限，基金管理者创造价值的时限变得更短。其次，使用债务和杠杆也给管理团队施加了固定的成本和资金管理期限。但是我们要明白一点，杠杆本身不会创造价值。
各个层面的杠杆作用我们到现在才在私募股权投资中提及金融杠杆这个问题，这是事出有因的。对于私募股权行业而言，债务本身是优势也是诅咒。早在20世纪80年代，存在高收益的债务投资来支持管理团队的收购，发掘了利用金融工程来创造价值的能力，即债务投资技巧。由于获得债务投资比较困难，控制债务投资市场为极少数聪明的金融机构及其睿智的从业者提供了头寸租金，也让他们获得了高收入的渠道。而现在，私募股权和债务投资市场已经趋于成熟。随着市场的发展，资金趋于商品化，可以以较划算的成本为大多数投资者使用。
今天杠杆作为差异化竞争和价值创造者的价值已经大大降低，乃至到了无足轻重的地步。但是债务依然有杠杆效应，也有约束机制。不过一旦出现了坏账，杠杆效应和约束机制就会失效。2007～2009年的房地产、银行业和公共债务危机以及后续全面爆发的经济危机为大家提出了一个非常有趣的理念问题：部分国家的政府通过相关利息支出的税收减免有效地激励了债务的使用，只是其使用应该是有上限的。也正是这些政府在遭遇危机的时候意识到，个人和公司确实可以利用这一特征来降低资本成本，但有时会陷入财务破产境地。那么问题是：为什么政府一开始决定使用债务而不是权益呢？实际上，在一个公认安全和可持续性非常重要的世界里，政府应该鼓励使用权益来为公司提供资金，而不是债务。换句话说，税收特许的对象应该是权益，而不是债务。遗憾的是往往是政府及其制定的政策和条例带来了让人不堪回首的灾难。债务在私募股权价值创造公式中的作用有限，也可以算得上是监管不力。我们现在看到的私募股权的去杠杆可能是行业中出现的最幸运的事情，让人们能集中精力关注行业的动态，即通过改善公司的基本面状况和运营效率来创造价值。
现金流悖论还有一个不可逃避的负面的外部特征是基金固有的多变的现金流模式。对于习惯了投资的投资人而言，与红利分配对应的投资本金和累进支取方式本身就很荒谬。如果一开始就投资，提前做好资本分配，最后获得回报，这样看似更加合理。但是这样一来就出现了很多问题。第一，由于所有关键事件的时机不可预计（包括投资、资本额调整和退出等），分配的资本可能会长时间停留在基金里无法动用。第二个问题是第一个问题直接导致的后果，即投资者投资资本报告的内部收益率必然会受到这种资本利用模式的影响。第三，这将会降低定期支取资本的财务约束性。
绝大多数基金包含了绝大多数有限合伙人对基金普通合伙人的投资能力丧失信心后，允许有限合伙人停止投资的条款（即无过错离婚条款）。有限合伙人具备停止投资的选择是一种基金间的干预机制，非常有价值，能让投资者有机会适时止损。最后，投资头寸欠缺流动性也让投资者顺利退出基金成为泡影。即使是上市的私募股权投资对象也表现出了交易债券的限制，往往表现在其价格和计算的净资产价值存在较大偏差的情况。私募股权流动性低，且将保持这种特征。因此，只能由有能力应付复杂的现金流模式的投资者将私募股权纳入投资组合进行投资。
买卖方法：加速资本化最后，我们要强调一下私募股权投资特有的买卖方法的重要性，这种方法和巴菲特所倡导的传统的买入持有的投资方式有着本质的区别。有人曾引用巴菲特的话，即最佳的投资时间是永远，很多投资者目前依然抱着长期持有的态度投资。这种业务模式固然没有错，却与私募股权具备特定的时限特征背道而驰。私募股权在很大程度上是加速资本化，即提供比较严格的投资期限，要求投资人迅速实现潜在的投资价值。这是否比传统的买入持有方式更能盈利？也许答案是否定的，但是私募股权投资的确是能更快实现投资目标的方式。在不确定性不断增加的投资环境下，严格控制投资期限可能是更加重要的做法。
信徒、怀疑论者和愤世嫉俗者读了本书后，读者会发现，我们坚信私募股权作为价值创造者的作用。同时，经验告诉我们每个复杂系统的成功都是建立在卓有成效的执行力之上的。也就是说，瞬间的变化可能会导致灾难性的后果。换言之，高的回报和一败涂地之间的区别与细节有关，尤其是同与人打交道的技巧有关。私募股权也一样，它要求从业者谨慎专注才能在投资中游刃有余。私募股权投资经历惊险刺激，稍有不慎，就是镜花水月，但是高风险也有高回报。因此，在对待私募股权投资问题上持有怀疑和批判精神是必要的。在此基础上才能将私募股权转变为很多投资人不可或缺的资产类型。
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